рефераты конспекты курсовые дипломные лекции шпоры

Реферат Курсовая Конспект

Стратегии хеджирования

Работа сделанна в 1999 году

Стратегии хеджирования - Курсовая Работа, раздел Торговля, - 1999 год - Киевский Институт Инвестиционного Менеджмента. Курсовая Работа По Предмету Р...

Киевский Институт Инвестиционного Менеджмента. Курсовая работа по предмету Рынок ценных бумаг На тему Стратегии хеджирования.Студент III курса II группы Козин В. А. КИЕВ 1999 План 1. Введение. Хеджирование с помощью форвардов. 1. Хеджирование с помощью фьючерсов. 2.1 Длинный хедж. 2.2 Короткий хедж 2.3 Перекрестный хедж. 2.4 Хеджирование рыночного риска страхование портфеля. 2. Хеджирование с помощью опционов. 3.1 Опцион на покупку. 1.1 Покупка защитного опцион на покупку. 1.2 Продажа опциона на покупку. 3.2 Опцион на продажу. 2.1 Покупка защитного опциона на продажу. 2.2 Продажа опциона на продажу. 3.3 Хеджирование портфеля. 3.4 Синтетический фьючерс. 3. Особенности хеджирования в Украине. 4. Вывод. Введение.

В деятельности любых компаий, будь то инвестиционный фонд, либо сельхозпроизводитель всегда есть финансовые риски.

Они могут быть связаны с чем угодно продажа произведенной продукции, риск обесценивания вложенного в какие либо активы капитала, покупка активов. Это означает, что в ходе своей деятельности компании, иные юридические, да и физические, лица сталкиваются с вероятностью того, что в результате своих операций они получат убыток, либо прибыль окажется не такой, на которую они расчитывали из-за непредвиденного изменения цен на тот актив, с которым проводится операция.

Риск предполагает как возможность потери так и возможность выигрыша, но люди, в большинстве случаев, не склонны к риску, и поэтому они согласны отказаться от большей прибыли ради уменьшения риска потерь. Для этого были созданны производные финансовые инструменты форварды, фьючерсы, опционы а операции по снижению риска с помощью этих дерривативов получили название хеджирование от английского hedge, что означает огораживать изгородью, ограничивать, уклонятся от прямого ответа.

В своей работе я рассмотрел наиболее распространенные инструменты хеджирования опционы и фьючерсы, которые получили широкое применение при хеджировании благодаря своей высокой ликвидности и удобству применения. Xеджирование это покупка и продвжа фьючерсных контрактов с целью избежать риска изменения цен на рынке наличных продаж. Хеджирование производиться с помощью производных инструментов.

Как правило, основа для существования производных инструментов будущая неопределенность. Если присутствует большая или меньшая вероятность потерь в результате непредвиденных событийизменение цен, то несклонный к риску человек будет стараться застраховать себя от возможных неприятностей. Это основа существования страхового рынка. Большинство производных ценных бумаг это сделки на срок, выполнение которых относится к определенному будущему моменту времени, основное предназначение которых хеджирование риска, связанного с непредвиденным колебанием цен на рынке реальных акивов.

Это же является и причиной возникновения рынка производных цнных бумаг. Хрестоматийный пример сделка между фермером, который стремится избежать риска, заранее фиксировав для себя цену продажи своего зерна, и мельником, намеренным купить зерно, и стремящегося избежать риска роста цены. Пусть, например, и один и второй считают, что цены нового урожая с равной вероятностью могут составлять либо 80 долларов, либо 120 долларов за тонну.

Случай, который является выигрышем для одного, приводит к потерям другого, и наоборот. Если предположить, что они могут заранее договориться между собой о цене, скажем, 100 долларов за тонну, то оба ограждают себя от всякого риска. Естественно за все надо платить, и как один, так и второй отказываются от возможного выигрыша в случае благоприятного стечения обстоятельств, но зато в замен каждый получает страховку от потерь в слчае неблагоприятного изменения цен. В данном примере сделкой между фермером и мельником является форвардный контракт.

По существу, форвардные контракты, в той или иной форме, существовали столько, сколько вообще существует торговля. Можно сказать, что форвард стал прообразом фьючерсного контракта. Далее я буду рассматривать именно фьючерсы и опционы, как инструменты получившие наибольшее распространение при операциях хеджирования, так как они являются наиболее удобными для этих операций. Исходя из определения хеджирования, приведенного выше хеджеры это отдельные лица и компании, которые планируют продать, либо купить, определенные активы и хотят ограничить свои потери в случае неблагоприятного изменения цен на рынке соответствубщих активов в момент предстоящей сделки купли, либо продажи. Как уже говорилось фьючерсные контракты являются более распространенными для пераций хеджирования, чем форварды, это связано с тем, что из-за своих особенностей последние являются низколиквидными исключение составляют форварды на валюту.

А фьючерсы это более удобные финансовые инструменты, которые дают большие возможности для хеджирования.

Основным преимуществом фьючерсов является их организованный рынок, двумя составляющими которого есть хеджеры и спекулянты. Спекулянты это те лица, которые согласны взять на себя риск хеджера, естественно за определенную плату, которой является та недополученная прибыль хеджера в случае благоприятного изменения цены. Хеджирование с помощью форвардных контрактов.

Форвардный контракт это обычный контракт, исполнение которого просто отсрочено во времени. Отсюда хеджирование при помощи форвардов заключается в том, что хеджер фиксирует для себя будущую цену своего базового актива, который он собирается купить, либо продать. Однако из-за своей природы форварды не являются высоколиквидными, поскольку их исполнение гарантировано только контрактом, а всегда может произойти ситуация, когда заплатить штраф за невыполнение контракта для одной из сторон будет выгодней, чем исполнить форвард.

Кроме того поиск обратной стороны, для заключения форварда, связан с большими операционными издержками. Кроме того из-за отсутствия оранизованного рынка форвардов поиски могут окончиться ни чем. Общую картину прибылейубытков покупателя и продавца по форвардному контракту можно показать графиком Как видно из графика при заключении форвардного контракта, при дальнейшем повышении цены спот покупатель получает выигрыш в виде разницы между форвардной ценой, и текущей ценой спот, которую ему не прийдется платить, поскольку цена форвардом уже зафиксирована.

При этом выигрыш покупателя является проигрышем продавца, поскольку он эту разницу не получит, так как он обязан продать актив по цене зафиксированной в форварде, и это его убыток в виде недополученной прибыли, которая могла бы быть получена в случае не заключения форвардного контракта. Аналогично и при снижении цены на базовый актив, только тогда выигрывает продавец, а проигрывает, соответственно, покупатель Хеджирование с помощью фьючерсных контрактов

Хеджирование с помощью фьючерсов

Эта стратегия называется длинным хеджем. Если инвестор опасается снижения курса доллара, что вызовет дополнител... Распространен и другой метод выполнения обязательств. То есть убытки будут полностью компенсированы доходами по фьючерсным к... Если же значение индекса повысится до, например, 410 едениц, тогда убы...

Хеджирование с помощью опционов

Если есть опасения снижения цены, то можно приобрести защитный опцион ... Для того чтобы полностью застраховать свои акции, необходимо купить 10... Общие затраты составят 0,51000500 гривен. Общая стоимость позиции составит 1000111000-0,510500 грн. Причем меньшими они будут ве на ту же величину полученной опционной пр...

Опцион на покупку

Опцион на покупку. ПОкупка защитного опциона на покупку.

Приобретение опциона колл является средством хеджирования короткой позиции приходящегося на определнный будущий момент времени приобретения базового актива. Предположим, инвестор стоит перед необходимостью приобретения через три месяца облигаций общей номинальной стоимостью в 100 тыс гривен. Так, как будущие процентные ставки неизвестны, то неизвестны и затраты на приобретение. Средством страхования процентного риска в этом случае может быть опцион на приобретение облигаций в определенный будущий момент времени опцион по процентной ставке.

Пусть контракт на право приобретения через три месяца облигаций номиналом 100 гривен по цене 95 гривен стоит 1 гривну. Затраты на приобретение контрактов для полного хеджирования короткой позиции в 100 тыс. гривен составят величину 1010011000 гривен. Если процентные ставки непредвиденно снизятся, и цена одной облигации составит, например 97 гривен, инвестор реализует свои опционы. Общие затраты на приобретение облигаций будут равны 9700095-9710001100096000 гривен.

Выигрыш инвестора составит 1000 гривен. Если, напротив, процентные ставки вырастут, и цена одной облигации будет меньше 95 гривен, инвестор не станет выполнять свои опционы. Выигрыши и убытки при различных значениях цены Хеджирование короткой позиции с использованием опциона на покупку. Линия АА отражает выигрыши ипотери короткой позиции по базовому активу линия ББ соответственно прибылиубытки по длинному опциону колл с ценой выполнения 95 и премией 1 суммарная позиция характеризуется линией СС. Продажа покрытого опциона на покупку.

Данная стратегия предполагает приобретение акций и одновременную продажу опциона на покупку акций то есть берется на себя обязательство продать эти акции по заранее оговоренной цене. Если цена акций к моменту истечения срока опциона меньше или равна цене исполнения опцион, владелец опциона не воспользуется своим правом, и эмитент опциона оставит себе премию по опциону, что увеличит доходность или стоимость его портфеля.

С другой стороны, если цена акций к моменту истечения срока выше, чем цена его исполнения, эмитент должен будет продать акции покупателю опциона и получить сумму N. Динамика вероятных доходов и убытков от продажи покрытого опциона колл. Как видно из рисунка применение данной стратегии оправдано только в случае, если предполагается небольшое снижение цены базового актива, которое будет компенсировано премией. Однако, если же падение стоимости базового актива будет значительным, то хеджер понесет убытки меньшие, чем если бы он не застраховался, причем меньше именно на уплаченную ему величину премии.

В тоже время если на рынке базового актива произойдет увеличение цены, то прибыль хеджера не будет выше чем зафиксированная в опционе. Страхование портфеля Фондовые индексы отражают движение цен на рынке ценных бумаг в целом, либо на определенном его сегменте. Другими словами, колебания индекса отражают колебания стоимости определенного портфеля ценных бумаг.

Опционы по фондовым индексам, как и аналогичные фьючерсные контракты, способны обеспечить хеджирование системного риска, связанного с колебанием стоимости активов на рынке в целом. Стратегия страхования портфеля состоит в приобретении опционов на право продажи фондового индекса. Рассмотрим пример. Пусть инвестиционная компания располагает фондовым портфелем, стоимость которого по сегодняшним рыночным ценам составляет 100 млн. долларов. Предположим также, что структура данного портфеля точно отражает структуру портфеля, используемого для расчета некоторого фондового индекса, например SP500. Если текущее значение индекса составляет 400 единиц, можно сказать, что портфель инвестиционной компании содержит 250 тысяч единиц индекса.

Опционным контрактом по фондовому индексу SP500 торгуют на СВОЕ. Контрактный множитель составляет 500 долларов, тоесть одна еденица индекса оценена в 500 долларов. Следовательно сумма платежа по одному контракту равна разнице между фактическим значением индекса, на момент выполнения, и значением зафиксированном в контракте, умноженной на 500. Приобретение контракта на продажу индекса обеспечивает страхование риска снижения стоимости портфеля, но необходимо решить какое количество контрактов приобрести, чтобы защита была полной, и любые потери стоимости портфеля компенсировались выигрышем по опционному контракту.

Один контракт в случае снижения величины индекса на одну единицу приносит 500 долларов прибыли.

Чтобы застраховать портфель, содержащий 250 тысяч единиц индекса необходимо приобрести 250000500500 контрактов. Пусть рыночная цена опциона на продажу индекса SP500 по цене 400 единиц составляет 5000 долларов. Общие затраты на приобретение 500 контрактов равны 2,5 млн. долларов. Рассмотрим два случая благоприятный и неблагоприятный с точки зрения инвестиций в портфель SP500. Пусть, в первом случае индекс через определенное время вырос до значения 450. Портфель содержащий 250 тысяч единиц индекса, должен увеличится в стоимости до 250450112,5 млн.долларов.

С учетом затрат на приобретение опционов, прибыль составит 112,5-2,5-10010 млн. долларов. Тогда как, если бы опционы не приобретались, прибыль была бы на 2,5 миллиона долларов больше. Опционный контракт в этом случае не выполняется. Если наблюдается снижение величины индекса, скажем до 350 единиц, то стоимость портфеля будет равна 25000035087,5 млн долларов. Снижение стоимости портфеля составляет 12,5 миллионов долларов.

Однако инвестиционная компания имеет возможность реализовать свои контракты на продажу портфеля. Опцион по индексу является контрактом, погашаемым денежными средствами. Общий выигрыш этой инвестиционной компании по опционам составит 400-35050050012,5 млн долларов. Это полностью компенсирует потери, связанные со снижением стоимости портфеля. Общий размер прибыли составит 87,5-2,5-10012,5 -2,5 млн долларов. То есть убытки в точности равны затратам на приобретение опционов. Размер убытков не изменится, каким бы ни было снижение величины индекса и соответствующее падение стоимости портфеля.

Синтетический фьючерсный контракт Комбинация двух опционов одного на покупку, другого на продажу, с равной ценой выполнения и одинаковым сроком, является полной аналогией фьючерсного контракта, и называется синтетическим фьючерсом. Действительно, если инвестор купил опцион колл и продал аналогичный опцион пут его прибыли или убытки будут такими же, как если бы он открыл длинную позицию на фьючерсном рынке.

Продажа опционна колл и одновременное приобретение опциона пут эквивалентно короткой фьючерсной позиции. Таким образом опционы позволяют использовать те же стратегии хеджирования, которые применимы на фьючерсном рынке. Синтетический фъючерсный контракт Синтетический фьючерсный контракт а комбинация длинного опциона колл AA и короткого опциона пут BB , аналогичная в отношении возможных выгод и потерь длинной фьючерсной позиции DD в комбинация короткого опциона на покупку и длинного опциона на продажу.

Обозначения С- цена опциона колл , Р- цена опциона пут , Х- цена выполнения опционов, f- фьючерсная цена. Пример. Пусть фирма, планируя будущее приобретение долларов США, купила опцион колл по курсу 1,9 гривен за доллар, и одновременно продала точно такой же опцион пут. Если курс спот на момент выполнения будет ниже 1,9 , например - 1,8 гривен, то фирме будет невыгодно выполнять опцион опцион колл, тогда как опцион пут будет выполнен убытки составят 10 копеек на доллар.

Напротив, если курс гривны снизится, например до 2 гривен за доллар, опцион колл выполнить выгодно пибыль 10 копеек на доллар, а владелец опциона пут не будет выполнять свой контракт. В любом случае курс приобретения валюты для фирмы будет равен 1,9 гривен за доллар результат аналогичный тому, который обеспечивается открытием короткой фьючерсной позиции. Эквивалентность обыкновенного фьючерсного контракта и синтетического фьючерса позволяет обосновывать утверждение, называемое паритетом фьючерсных и опционных цен. Если С- стоимость опциона на приобретение некоторого актива по цене Х, а Р- стоимость аналогичного опциона на продажу, f- фьючерсная цена данного актива с поставкой, совпадающей по сроку с моментом выполнения опционов, то в отсутствие арбитражных возможностей, должно выполнятся условие f X ertC-P Особенности хеджирования в Украине.

Особенности хеджирования в Украине определяются прежде всего законодательством, регулирующим вопросы выпуска и обращения дерривативов в Украине.

Таким документом является приказ 13 Государственной комиссии по ценным бумагам и фондовому рынку от 24 июня 1997 года Правила выпуска и обращения фондовых дерривативов Так в нем определено, что базисным активом фьючерсов могут быть только товарные ресурсы или средства валютные ценности. В приказе так же предусмотрен выпуск фьючерсов по фондовым индексам показателям, но только в случае, если им присвоен официальный статус соответственно нормативным актам ГКЦБФР, и если их значения регулярно публикуются в периодической прессе.

Для регистрации выпуска опционов на покупку эмитент опциона обязан владеть не менее 80 процентов базового актива. Так же запрещен выпуск опционов, базовым активом которого являются акции эмитента, который не опубликовал никакой регулярной информации согласно статьи 24 закона Украины О ценных бумагах и фондовой бирже. В остальном, относительно хеджирования, украинское законодательство ставит такие условия выпуска опционов и фьючерсов, что это не влияет на схемы хеджирования.

Однако неразвитость Украинского фондового рынка делает невозможным применение каких-либо стратегий хеджирования. Так, опционов и фьючерсов по валютам не существует вообще, поскольку никто не берется брать на себя огромные риски, связанные с колебаниями курсов валют. Да и вообще, в Украине не стоит вотрос о том, поднимется ли курс доллара, евро, марки по отношению к гривне, либо снится. Все знают, что подымется, и вопрос только в том, на сколько.

Из дерривативов по другим базовым активам я смог найти упоминание только о заключении форвардов на Украинской Аграрной Бирже. Вывод Я рассмотрел только основные стратегии хеджирования, на основе которых строятся все остальные, такие как хеджирование процентного риска, арбитражное хеджирование, и другие. Я не расматривал хеджирование с помощью форвардов, поскольку оно мало применяется, а по смыслу такое же как и хеджирование фьючерсами, но дающее гораздо меньше стратегий и возможностей хеджирования.

Для того, чтобы понять механизм хеджирования надо просто разобраться в том, что такое короткая и длинная позиция, поскольку это является основой хеджирования. Как видно на всех приведенных выше графиках при хеджировании всегда присутствуют две позиции длинная и короткая, и именно из их сочетание создает хеджирование, когда прибыль по одной позиции компенсирует убытки по другой. Можно сказать, что короткая и длинная позиции различаются именно тем, что прибыль по одной позиции, несет убытки по другой позиции.

Так прибыль по длинной позиции достигается при повышении цены, а по короткой, при понижении. Исходя из всего вышесказанного можно сделать вывод, что хеджирование не является операцией по ликвидации риска, просто существующий риск на рынке реальных активов покрывается обратно коррелированным риском на рынке срочных онтрактов, в результате потери становятся минимальными, либо полностью исчезают. Это и есть механизм хеджирования, который реализуется с помощью дерривативов.

В будущем возможно появление иных видов производных ценных бумаг, которые будут так же применяться для хеджирования, но какой бы вид они ни имели, все равно механизм хеджирования останется тот же. И хотя хеджирование сейчас на Украине практическм не применяется, но безусловно с развитием фондового рынка, он будет применятся и у нас, поскольку является важной составляющей экономической системы и необходимо для полноценного развития и функционирования фондового рынка.

Литература 1 ИНВЕСТИЦИИ А. Мертенс. 2 Приказ ГКЦБФР 13 от 24.06.97 Правила выпуска и обращения фондовых дерривативов. 3 НАША СПРАВА 5 1999 год.

– Конец работы –

Используемые теги: стратегии, хеджирования0.047

Если Вам нужно дополнительный материал на эту тему, или Вы не нашли то, что искали, рекомендуем воспользоваться поиском по нашей базе работ: Стратегии хеджирования

Что будем делать с полученным материалом:

Если этот материал оказался полезным для Вас, Вы можете сохранить его на свою страничку в социальных сетях:

Еще рефераты, курсовые, дипломные работы на эту тему:

Анализ внешней среды как начальный этап в формировании стратегии предприятия. Функциональные стратегии: типы и общая характеристика
Слово стратегия произошло от греческого strategos, искусство генерала. Военное происхождение этого термина не должно вызывать удивления.Именно… Цели вырабатываются для осуществления этой миссии.Миссия детализирует статус… После установления своей миссии и целей руководство должно начать диагностический этап процесса стратегического…

Анализ альтернатив и выбор стратегии
На втором — стратегии дорабатываются до уровня адекватности целям развития организации во всем их многообразии и формируется общая стратегия. На… Такой анализ позволяет оценить перспективы, которые открываются в данной зоне… После выбора СЗХ организация должна разработать соответствующую номенклатуру продукции, с которой собирается выйти на…

«Разработка организационного проекта предприятия реализации стратегии диверсификации»
Аналитическая работа производилась с помощью методов SWOT-анализа, анализа конкурентной ситуации в отрасли, анализа степени влияния возможностей и… Результаты анализа показали как достаточное наличие отраслевых возможностей по… Были разработаны способы донесения дополнительных обязанностей каждому сотруднику в виде изменённых нормативов и новых…

Задачи по стратегии предприятий
Оценка по позиции определяется как сумма двух средних оценок.На основе составленной "SPACE" матрицы необходимо построить графическую модель… Конкурентное приимущество 2.1 Имидж предприятия: реклама торговой марки;… Производственная сила 4.1 Возможность расширения производдства: маркетинговые исследования рынка; создание нового…

Функции управления и факторы реализации стратегии.
Шли годы, управление некоторыми организациями становилось все более четким, сложным, а сами организации становились все более сильными и более… У нас была плановая экономика, и она из зарубежного опыта принимала только… Знать менеджмент в полном комплекте его проблем и признаков потребовалось только тогда, когда экономические реформы в…

Хеджирование
Контракт, который служит для страховки от рисков из­менения курсов (цен), носит название "хедж" (англ. hedge -изгородь, ограда). Хозяйствующий… Хеджирование на повышение, или хеджирование покуп­кой, представляет собой… Для компенсации потерь от предполагаемого роста цен необходимо купить сейчас по сегодняшней цене срочный контракт,…

Выбор рекламной стратегии
Цели могут быть различны в зависимости от цикла жизни товара. Например, нам необходимо вывести новую марку на рынок в условиях острой конкуренции.… Естественно, что в этом случае на первом этапе (первый год, а, может быть, и… Применительно к каждой марке рассчитывается доля рекламных затрат марки от всех затрат в категории (SOS-Share of…

Хеджирование
Контракт, который служит для страховки от рисков из­менения курсов (цен), носит название "хедж" (англ. hedge -изгородь, ограда). Хозяйствующий… Хеджирование на повышение, или хеджирование покуп­кой, представляет собой… Для компенсации потерь от предполагаемого роста цен необходимо купить сейчас по сегодняшней цене срочный контракт,…

Мотивационные аспекты стратегии управления персоналом на микроуровне
Исходящий продукт уже не может быть усовершенствован как на количественном, так и на качественном уровне. Совершенствование технологий и повышение… Учитывая нынешнюю ситуацию в Украине, рассматривая особенности экономического… Поэтому актуальность темы в современных условиях определяется необходимостью изучения широкого спектра знаний и умений…

Выбор стратегии развития предприятия
В данной работе проводится комплексный анализ предприятия именно с точки зрения собственников предприятия, т. е. для внутреннего использования и… Трендовый анализ - сравнение каждой позиции отчетности с рядом предшествующих… Сравнительный анализ - это как внутрихозяйственный анализ сводных показателей отчетности по отдельным показателям…

0.032
Хотите получать на электронную почту самые свежие новости?
Education Insider Sample
Подпишитесь на Нашу рассылку
Наша политика приватности обеспечивает 100% безопасность и анонимность Ваших E-Mail
Реклама
Соответствующий теме материал
  • Похожее
  • По категориям
  • По работам
  • Стратегии развития туристского бизнеса на базе новых технологий Клиентов можно привлечь и удержать, если они заинтересованы в получении услуги у данной фирмы. Продажи и продвижение товаров должны быть частью… Рост уровня жизни, личного располагаемого дохода, уровня образования повышает… Успешные инноваторы туризма своим опытом доказывают, что сегодня создание нового и его внедрение – не просто…
  • Стратегии роста Это интегративный рост. • Рост, основанный на возможностях вне зоны обычной деятельности.Это диверсификационный рост. Типология стратегий роста: 1.… Используется, чтобы стабилизировать, защитить стратегически важный источник… Иногда такая интеграция необходима, т.к. поставщики не обладают ресурсами, know-how, чтобы выпустить изделие…
  • Коммуникационные стратегии в канале сбыта. Длинные и коротки Чем выше способность сбытовиков торговаться, тем меньше выбора у фирмы. Поэтому именно посредники диктуют условия сотрудничества. Риски стратегии:… Используется чаще всего малыми фирмами.Основные способы мотивирования… Цель: создать на уровне конечного спроса благоприятное отношение к товару, чтобы сам конечный потребитель требовал…
  • Понятие стратегии международного маркетинга и её принципы в международном бизнесе Сейчас большинство украинских товаров практически неизвестны иностранному потребителю, а если и известны, то не всегда популярны.В тоже время, самим… Именно здесь на данном этапе и может помочь внедрение в деятельность принципов… Рассмотрение стратегии и принципов международного маркетинга и является целью данного реферата.ПОНЯТИЕ И СУЩНОСТЬ…
  • Различные стратегии построения кинетических моделей сложных реакций Основы химической кинетики как науки были заложены в начале века работами нобелевских лауреатов Я.Вант-Гоффа (1901 г), С.Аррениуса (1903 г),… Теория цепных реакций создана работами М.Боденштейна, Й.Христиансена и… Появилась возможность следить за процессами, протекающими за время одного колебания атомов в химической связи – 10 –…