Лекция 3. Оценка стоимости бизнеса

ПОНЯТИЕ БИЗНЕСА КАК ОБЪЕКТА ОЦЕНКИ

Термин «бизнес», несмотря на свое широкое распространение, не является зако­нодательно определенным. Под «бизнесом» понимается «предпринимательская деятель­ность, использующая набор инструментов (ресурсы), располагающая активами и обеспечивающая стабильный денежный оборот» [1]. С одной стороны, бизнес — это любой разрешенный законом вид деятельности, приносящий доход или другие выгоды. С другой стороны, это собственность, при­носящая доход, так как «владелец бизнеса имеет право его продать, заложить, за­страховать, завещать. То есть бизнес является объектом сделки, товаром со всеми присущими ему свойствами»[2].

Статья 132 ГК РФ. Предприятие.

1. Предприятием как объектом прав признается имущественный комплекс, используемый для осуществления предпринимательской деятельности. Предприятие в целом как имущественный комплекс признается недвижимостью.

2. Предприятие в целом или его часть могут быть объектом купли-продажи, залога, аренды и других сделок, связанных с установлением, изменением и прекращением вещных прав. В состав предприятия как имущественного комплекса входят все виды имущества, предназначенные для его деятельности, включая земельные участки, здания, сооружения, оборудование, инвентарь, сырье, продукцию, права требования, долги, а также права на обозначения, индивидуализирующие предприятие, его продукцию, работы и услуги (фирменное наименование, товарные знаки, знаки обслуживания), и другие исключительные права, если иное не предусмотрено законом или договором.

Таким образом, ГК РФ рассматривает предприятие, прежде всего, как объект, состоящий из имущества, т. е. материальных активов, а также нематериальных активов, права на которые могут быть подтверждены. Кроме того, ГК РФ устанавли­вает для сделок с предприятиями такой же порядок регистрации, что и для недвижимости. Статья 131 ГК РФ содержит правила государственной регистрации недвижимости, которые распространяются на любую недвижимость независимо от того, идет ли речь о недвижимом имуществе по природе или о таком, которое отнесено к недвижимости самим ГК или иными законами.

Однако с точки зрения исследования оценки стоимости бизнеса, купли-продажи бизнеса такое рассмотрение не является адекват­ным по следующим причинам:

1. ГК РФ при трактовке предприятия исходит из примата недвижимого имущества. В ст. 130 ГК РФ, а именно в п. 1, разграничены три вида недвижимости. Первый — земля и все, что прочно связано с ней, т. е. объекты, пространственное перемещение которых без несоразмерного ущерба их назначе­нию невозможно (ч. 1, п. 1); второй — подлежащие государственной регистрации воздушные и морские суда, суда внутреннего плавания и космические объекты (первое предложение ч. 2, п. 1); третий — любое иное имущество, отнесенное к не­движимости законом (второе предложение ч. 2, п. 1).

2. При купле-продаже предприятия принципиальное значение имеет наличие кадров и менеджмента, что служит своего рода показателем того, что бизнес управляется и все бизнес-процессы хо­рошо организованы. Данный вопрос является одним из наиболее сложных, так как купля-продажа бизнеса происходит в институциональной среде, которая не предполагает закрепления работника за рабочим местом на определенный срок без его согласия.

3. Предприятие как имущественный комплекс не включает в себя та­кой важный элемент любого бизнеса, как лицензии и другие разрешительные документы, дающие право на занятие определенными видами деятельности. Особенно это актуально для малого и среднего бизнеса, оказывающего услуги на­селению и предприятиям. Однако лицензии выдаются на юридическое лицо, а не на предприятие — имущественный комплекс. А между тем купля-продажа бизнеса предполагает, что новому собственнику перейдет все в готовом виде и ему не при­дется заново заниматься организацией бизнес-процессов.

4. Покупка бизнеса зача­стую представляет собой приобретение «входного билета», пропуска на рынок. Покупая предприятие, предприниматель рассчитывает, что оно сохранит свои по­зиции на рынке и к нему вместе с имуществом перейдут также и все клиенты. Это та область отношений, которая описывается понятием деловой репутации (good will) и в современной российской практике практически не отражается в офици­альной стоимости активов. Зачастую при покупке малого и среднего предприятия покупателя больше волнует сохранение клиентов, чем сохранение имущественно­го комплекса.

Таким образом, в настоящее время понятие «предприятие», описанное в ГК РФ, неадекватно отражает сущность сделок купли-продажи предприятий. На практи­ке, покупая предприятие, инвестор интересуется, прежде всего, бизнесом в описанном выше смысле, а имущественный комплекс является только частью бизнеса. Приобретение действующего бизнеса может быть описано как «совокупность действий по передаче субъекта предпринимательской деятельности вместе с правами на ведение деятельности (в основном юридического лица), видов деятельности, активов и обязательств».

ПРАВОВЫЕ ОСНОВЫ ОЦЕНКИ СТОИМОСТИ БИЗНЕСА

Основные нормативные документы

ФЗ РФ «Об оценочной деятельности в РФ» №135-ФЗ

Федеральные стандарты оценки (ФСО-1,2,3)

Стандарты в сфере оценки

СТАНДАРТИЗАЦИЯ В СФЕРЕ ОЦЕНКИ

Международные стандарты оценки

Американские стандарты оценки

Национальные стандарты оценки

Европейские стандарты оценки

Федеральные стандарты оценки

ФСО-1 «Общие понятия оценки, подходы и требования к проведению оценки»

ФСО-2 «Цель оценки и виды стоимости»

ФСО-3 «Требования к отчету об оценке»

 

Международные стандарты оценки (МСО) призваны отражать современные требования, предъявляемые к оценщику в его профессиональной деятельности. МСО описывают процедуры, которых следует придерживаться при проведении оценки, при проверке результатов оценки или при осуществлении консультационных услуг, а также формулируют требования к форме изложения результатов оценки. МСО составлены для оценщиков и пользователей услугами по оценке, которые должны требовать, чтобы работа по оценке проводилась в точном соответствии этими стандартами и национальными стандартами, утвержденными на государ­ственном уровне. МСО определяют «стоимость действующего предприятия» как стоимость, приписываемую бизнесу в целом, а не какой-либо из его составных частей. При этом в Международных стандартах оценки нет детального рассмотрения вопросов оценки бизнеса.

По Американским стандартам оценки «оценка бизнеса — это процесс подготовки заключения или определения стоимости предприятия или доли акционеров в его капитале». При этом имеется в виду стоимость действующего (функционирующего) предприятия. Американский стандарт оценки содержит всю необходимую терминологию, используемую при оценке бизнеса, общие требования к выполнению оценки, подробное содержание формы отчета, подходы к оценке бизнеса на основе активов, рыночного и доходного подходов, а также требования по подготовке оценочного заключения.

Европейские стандарты оценки (ЕСО) включают непосредственно стандарты, руководства и приложения. Одной из главных особенностей ЕСО является их ориентация на оценки, выполняемые для целей составления финансовой бухгалтерской отчетности в соответствии с принятым европейским законодательством.

В ЕСО «различие между экспертами, производящими оценку не­движимости и оценку бизнеса в целом, существующее в некоторых странах, считается искусственным». В соответствии с ЕСО бизнес может быть оценен как действующее предприятие. Стоимость действующего предприятия есть стоимость, созданная в результате его проверенной (текущей) деятельности. Она является выражением стоимости устойчивого бизнеса как единого целого и получается из капитализации прибылей данного предприятия, отражающих оборот и условные обязательства.

ИНФОРМАЦИЯ В СФЕРЕ ОЦЕНКИ БИЗНЕСА

Информационная база оценки

Классификация информации, необходимой в процессе оценки бизнеса

Источники информации

Классификация по источникам информации

Внешняя информацияотражает условия функционирования предприятия в отрасли и в экономике в целом

Внутренняя информацияхарактеризует предприятие и его деятельность

Классификация по типу информации

Юридическая

Финансовая

Коммерческая

Техническая

Классификация по масштабам

Макроэкономическая

Отраслевая

По предприятию и его подразделениям

Программы Правительства РФ

Аналитические обзоры информационных агентств

Данные министерств и ГК по статистике РФ

Информационные отраслевые бюллетени

Бухгалтерский баланс (форма №1)

Отчет о прибылях и убытках (форма №2)

Приложения к балансу (формы №3-6)

Аудиторское заключение

ОСНОВНЫЕ ПРИНЦИПЫ ОЦЕНКИ СТОИМОСТИ БИЗНЕСА

Принципы	Содержание	Комментарии
Принципы, связан­ные с представле­нием владельца об имуществе	Принцип полезности	Предприятие обладает стоимостью, если оно может быть полезным потенциально­му владельцу, т. е. предназначено для производства определенного вида продук­ции, се реализации и получения прибыли
Принцип замещения	Как правило, разумный покупатель не за­платит за предприятие больше, чем наи­меньшая цена, запрашиваемая за другое аналогичное предприятие с такой же степенью полезности
Принцип ожидания	Имеет место ожидание будущей прибыли или других выгод, которые могут быть получены в будущем от использования имущества предприятия, а также размера денежных средств от его перепродажи
Принципы, обусловленные действием рыночной среды	Принцип зависимости	Стоимость предприятия зависит от мно­жества факторов. Но и само оцениваемое предприятие влияет на стоимость окружа­ющих объектов недвижимости и других предприятий, находящихся в данном регионе
Принцип соответствия	Любое предприятие должно соответство­вать рыночным и градостроительным стандартам, действующим в данном регионе, а проекты предприятий — обще­принятым традициям использования земельных участков в данном районе
Принцип взаимосвязи между спросом и предложением	Обычно спрос оказывает на цену пред­приятия большее влияние, чем предложе­ние, так как он более изменчив. На стои­мость предприятий оказывает большое влияние соотношение спроса и предло­жения. Если спрос превышает предложе­ние, то при постоянстве факторов цены растут; если предложение превышает спрос, цены падают; если же спрос соот­ветствует предложению, цены стабильны
Принцип конкуренции	Это соревнование предпринимателей в получении прибыли; оно обостряется в тех сферах экономики, где намечается рост прибыли, ведет к росту предложения и снижению массы прибыли
Принцип изменения стоимости	Ситуация на рынке постоянно меняется: появляются новые предприятия, изменя­ется профиль действующих; изменяются также экономическая, социальная, техни­ческая и политическая сферы деятельно­сти предприятия. Поэтому эксперты-оцен­щики должны проводить оценку стоимо­сти предприятия на конкретную дату
Принципы, связанные с эксплуатацией собственности	Принцип остаточной продуктивности земельного участка	Любой вид предпринимательской деятельности, как правило, требует наличия четырех факторов производства: труда, капитала, управления и земли. Каждый используемый фактор производ­ства должен оплачиваться вновь произ­веденной стоимостью, создаваемой дан­ной деятельностью. Земля «недвижима», а труд, капитал и управление «привяза­ны» к ней. Вначале оплачиваются три «привязанных» фактора производства, а затем собственник земли из остатка прибыли получает ренту (либо налог на землю, либо арендную плату). Таким образом, земля имеет «остаточную стои­мость», которая компенсируется тогда, когда есть остаток дохода после оплаты воспроизводства всех других факторов производства
Принцип вклада	Вклад — это сумма, на которую увеличивается (уменьшается) стоимость предприятия или чистая прибыль, полученная от него вслед-ствие наличия (отсутствия) какого-либо улучшения/дополнения к действующим факторам производства. Некоторые факторы увеличи-вают стоимость имущественного комплекса предприятия на большую величину, чем связанные с ними затраты, другие уменьшают
Принцип возрастающей и уменьшающейся отдачи	По мере добавления ресурсов к основным факторам производства чистая прибыль имеет тенденцию увеличиваться растущи­ми темпами до определенного момента, после которого общая отдача хотя и рас­тет, но замедляющимися темпами. Это замедление имеет место до тех пор, пока прирост стоимости не становится меньше, чем прирост затрат на добавленные ресурсы
Принцип сбалансиро-ванности (пропорцио-нальности) предприятия	Любому виду производства соответству­ют оптимальные сочетания факторов производства, при которых достигается максимальная прибыль, а значит, и макси­мальная стоимость предприятия
Принцип экономической (оптимальной) величины	Может относиться к любому фактору производства. То есть любой фактор производства должен иметь оптимальные размеры — будь то само предприятие, его отдельные производства или участок земли, на котором находится предприятие
Принцип экономическо-го разделения и соедине-ния прав собственности	Имущественные права следует разделять и соединять так, чтобы увеличить общую стоимость предприятия
Принцип наилуч-шего и наиболее эффективного использования	Это основной принцип оценки, означающий разумное и возможное использование предприятия, обеспечивающее ему наивысшую теку­щую стоимость на эффективную дату оценки, или то использование, выбранное из разумных и возможных вариантов, которое приводит к наивысшей стоимости земельного участка, на котором находится предприятие. Данный принцип — синтез всех трех групп рассмот­ренных выше принципов

ЦЕЛИ ОЦЕНКИ СТОИМОСТИ БИЗНЕСА

Примерная классификация целей оценки бизнеса со стороны различных субъектов

Субъект оценки	Цели оценки
Предприятие как юридическое лицо	ü Обеспечение экономической безопасности ü Разработка планов развития предприятия ü Выпуск акций ü Оценка эффективности менеджмента
Собственник	ü Выбор варианта распоряжения собственностью ü Составление объединительных и разделительных балансов при реструктуризации ü Обоснование цены купли-продажи предприятия или его доли ü Установление размера выручки при упорядоченной ликвидации предприятия
Кредитные учреждения	ü Проверка финансовой дееспособности заемщика ü Определение размера ссуды, выдаваемой под залог (определение стоимости залога)
Страховые предприятия	ü Установление размера страхового взноса ü Определение суммы страховых выплат
Фондовые биржи	ü Расчет конъюнктурных характеристик ü Проверка обоснованности котировок ценных бумаг
Инвесторы	ü Проверка целесообразности инвестиционных вложений ü Определение допустимой цены покупки предприятия в целях включения его в инвестиционный проект
Государственные органы	ü Подготовка предприятия к приватизации ü Определение облагаемой базы для различных видов налогов ü Установление выручки от принудительной ликвидации через процедуру банкротства ü Оценка для судебных целей

 

Оценку бизнеса проводят в целях:

· повышения эффективности текущего управления предприятием, фирмой; принятия обоснованных управленческих решений. Инфляция искажает финансовую отчетность предприятия, поэтому необходима периодическая переоценка имущества предприятия независимыми оценщиками;

· осуществления инвестиционного проекта развития бизнеса. В этом случае для его обоснования необходимо знать исходную стоимость предприятия в целом, его собственного капитала, активов, бизнеса.

· определения стоимости ценных бумаг в случае купли-продажи акций пред­приятий на фондовом рынке. Для принятия обоснованного инвестиционного решения необходимо оценить собственность предприятия и долю этой соб­ственности, приходящуюся на приобретаемый пакет акций, возмож­ные будущие доходы бизнеса;

· определения стоимости предприятия в случае его купли-продажи целиком или по частям. Часто бывает необходимо оценить предприятие для подпи­сания договора, устанавливающего доли совладельцев в случае расторжения договора или смерти одного из партнеров;

· реструктуризации предприятия. Проведение рыночной оценки предполага­ется в случае ликвидации предприятия, слияния, поглощения либо выделе­ния самостоятельных предприятий из состава холдинга;

· разработки плана предприятия. В процессе стратегического пла­нирования важно оценить будущие доходы фирмы, степень устойчивости, ценность имиджа;

· определения кредитоспособности предприятия; страхования; налогообложения.

Если же объектом сделки купли-продажи, кредитования, страхования, аренды или лизинга, внесения пая является какой-либо элемент имущества предприятия и т.п., то отдельно оценивается необходимый объект, например недвижимость, машины и оборудование, нематериальные активы.

Таким образом, обоснованность и достоверность оценки стоимости во многом зависят от того, насколько правильно определена область использования оценки. При этом один и тот же объект, оцененный в один и тот же момент, будет обла­дать разной стоимостью в зависимости от целей его оценки, поскольку стоимость будет определяться разными методами и со стороны различных субъектов.

ФАКТОРЫ, ВЛИЯЮЩИЕ НА ОЦЕНКУ СТОИМОСТИ БИЗНЕСА

Макроэкономические факторы

1. Данные о политической нестабильности в стране диктуют необходимость yчета в расчетах существующих политических рисков, например, путем увеличения ставки дисконтирования в методе дисконтирования денежных потоков и прогнозирования самого потока на пессимистическом уровне. Политический риск— это угроза активам, вызванная политическими событиями. Факторы политического риска определяются, как правило, на основе эксперт­ных оценок, проводимых крупными фирмами или аналитическими агентствами. Риск осуществления деятельности в конкретной стране (страновой риск) - оценка экономической и политической стабильности конкретной страны.

2. Если ретроспективный анализ показывает, что цены на продукцию, которую реализует оцениваемое предприятие, а также затраты данного предприятия существенно зависят от инфляционных процессов, следовательно, при планировании показателей валовой прибыли выручка и себестоимость продукции должны быть увеличены как минимум на инфляционную составляющую. При этом учитывает­ся структура выручки и себестоимости. Инфляционный риск — это риск непрогнозируемого изменения темпов роста. Инвестор стремится получить доход, покрывающий инфляционное изменение цен. Высокая или непрогнозируемая инфляция может свести к нулю ожидаемые результаты производственной деятельности; она ведет к перераспределению доходов в экономике и повышает предпринимательский риск.

Уровень инфляции чаще всего измеряется индексом потребительских цен или ВВП-дефлятором:

 

 

 

Инфляционный рост цен обусловливает необходимость учета номинальных и реальных величин:

 

 

 

3. Данные о состоянии и темпах экономического развития дают возможность спрогнозировать различные финансовые показатели. Если анализ показывает су­щественный спад в экономике, то это может сигнализировать о повышении ве­роятности банкротств, следовательно, оптимистические прогнозы в отношении выручки, прибыли, денежного потока не будут обоснованны и достоверны. На­против, данные об экономическом росте, положительной динамике совокупного общественного продукта говорят об улучшении инвестиционного климата в стра­не, увеличении потребительского спроса. Это дает возможность прогнозировать увеличение сбыта продукции и ожидаемой прибыли. Циклич­ность рыночной экономики определяет необходимость учитывать при расчетах общее состояние экономического развития и ожидаемые темпы экономического роста на ближайшую перспективу.

4. Уровень доходности по государственным долгосрочным ценным бумагам игра­ет значительную роль в оценке бизнеса, так как часто именно этот показатель ис­пользуется в качестве безрисковой ставки в методах доходного подхода. Риск, связанный с изменением величины уровня доходности (ставки процента). Движение про­центной ставки является реакцией на проводимые меры макроэкономического ре­гулирования и может, как приводить к стимулированию инвестиционной активно­сти, так и сдерживать увеличение совокупных расходов в экономике. В процессе оценки факторы систематического и несистематического риска взвешиваются при расчете ставок дисконта, коэффициента капитализации, рыночных мультиплика­торов и т. д.

5. Данные о валютном курсе и его динамике необходимы оценщику, если принято решение о соответствующей корректировке финансовой отчетности, так как данная корректировка проводится именно по данным наиболее стабильной валюты.

6. Социальные факторы, в первую очередь уровень занятости и жизни населения, также сигнализируют об активности и спаде потребительского спроса.

7. Налоговое законодательство и планируемые изменения в сфере налогов непосредственно влияют на расчеты финансовых показателей. Так, увеличение ставки единого социального налога или налога на прибыль приведет (при прочих равных условиях) к снижению чистой прибыли предприятия; предоставление предприятию права перечислять налог на добавленную стоимость раз в квартал, а не раз в месяц, сохранит его денежный поток; расширение перечня расходов по обслуживанию долга (заемного капитала), которые предприятие может относить в уменьшение налоговой базы при исчислении налога на прибыль, повлияет на расчет средневзвешенной стоимости капитала.

8. Экологические факторы.Особое внимание уделяется информации о загрязнении окружающей среды, производимым оцениваемым предприятием. Возможно принятие решение о ликвидации предприятия из-за его негативного влияния на окружающую среду.

Отраслевые факторы

Знание условий функционирования предприятия в отрасли необходимо для принятия решения о стоимости бизнеса.

1. В основе правового регулирования любого вида бизнеса лежат нормы граж­данского законодательства, но для осуществления некоторых видов деятельности необходимо соблюдение специфических норм и правил (например, минимальный уровень уставного капитала, обязательность лицензирования, страхование ответственности, наличие специального образования руководителя и т. д.).

2. Выявление темпов роста (или снижения) основных показателей в данной отрасли дает возможность, с одной стороны, сравнить оцениваемый бизнес с кон­курентами и определить его место в отрасли (лидер, аутсайдер, типичный представитель отрасли), с другой — знание основных отраслевых тенденций позволяет осуществить прогноз финансовых показателей предприятия. Если предприятие является типичным представителем отрасли, то в рамках метода капитализации и при расчете стоимости в постпрогнозный период в методе ДДП величина темпа прироста, например, чистой прибыли (или денежного потока) может быть установлена на среднеотраслевом уровне. В рамках затратного подхода отраслевая информация позволяет сделать вывод о наиболее типичной структуре доходов и расходов предприятия, а для применения методов доходного подхода необходи­мо знание уровня собственного оборотного капитала, наиболее характерного для предприятий данной отрасли.

3. Анализ рынков сбыта дает информацию о спросе на продукцию данного пред­приятия, о его основных потребителях. Это позволяет оценщику спрогнозировать объем производства и сбыта, а следовательно, уровень выручки и затрат, необходимых для ее получения. Риск диверсификации, связанный с наличием спроса на рынке на предлагае­мые предприятием товары, работы, услуги. Спросопределяется предпочтениями по­требителей, которые в первую очередь зависят от полезности этого товара, т. е. его будущих прибылей, времени их получения, степени риска, с которым сопряжено их получение, возможности их присвоения и, при необходимости, перепродажи этого товара.

Анализ отраслевой информации позволяет определить возможность применения различных подходов в оценке бизнеса. Если анализ показал, то информация о сделках купли-продажи бизнеса в данной отрасли носит за­крытый характер или ценовая информация не является достоверной, применить методы сравнительного подхода оценщик не сможет. Если же информации о по­добных сделках достаточно и финансовые данные по ним раскрываются, то воз­можен и подбор предприятий-аналогов, и расчет необходимых мультипликато­ров.

 

Внутренние факторы предприятия

Совокупность факторов, которые могут быть использованы при оценке бизнеса, целесообразно классифицировать по трем группам.

Первая группа характеризует источники финансовых выгод от бизнеса. К ним могут относиться:

• прибыль или иные денежные поступления от операций и/или инвестиций. ;

• продажа или залог активов;

• продажа бизнеса. Прибыль, которую может получить собственник от реализации предприятия, зависит от характера его операционной деятельности, определяемой соотноше­нием доходов и расходов, и возможности получить прибыль от самой продажи данного предприятия.

Набор источников финансовых выгод ограничен. Как правило, выявление их полного состава для анализа не представляет особых трудностей. Но необходимо иметь в виду, что неправильно определенный состав выгод может существенно снижать достоверность оценки.

Вторая группа представляет собой финансовые показатели бизнеса за опреде­ленный ретроспективный период и на определенную перспективу (1-3 года):

• прибыль. В оценке используется чистая прибыль, но зачастую оказывается целесообразным использовать не прибыль, а денежный поток. Денежный по­ток, поступающий в распоряжение собственника бизнеса, состоит из чистой прибыли и амортизационных отчислений, исчисленных по балансовой стои­мости основных фондов и нематериальных активов. Конкретное содержание и способ расчета денежного потока будут рассматриваться далее. Здесь отме­тим, что денежный поток более применим в капиталоемких отраслях и при высокой инфляции. Он всегда более стабилен, чем чистая прибыль, что и де­лает его применение целесообразным;

• дивиденды или способность их выплачивать. Современные теория и прак­тика оценки бизнеса придает дивидендам меньшее значение, чем доходности компаний. Однако если инвестор покупает неконтрольный пакет в бизнесе, влияние дивидендов на принятие им решения значительно;

• активы.Важно правильно понимать роль активов в оценке бизнеса: владение частью бизнеса не дает права на пропорциональную долю активов, а лишь право получения части доходов (см. ГК РФ, ч. 1). Для действующего пред­приятия активы влияют на доходность через уровень риска. Для ликвиди­руемого предприятия активы — основной источник дохода;

• выручка. На доход, предприятия влияют объем продаж и цены реализации, которые также зависят от платежеспособности спроса и его эластичности. Эластичность спроса определяется отраслевой принадлежностью продукции и наличием това­ров-заменителей и дополняющих товаров. На цены влияет также уровень кон­куренции на рынке, степень монополизации рынка и доля оцениваемого пред­приятия на нем. На величину платежеспособного спроса влияют уровень доходов потребителей, состояние экономики, прогноз на будущее. Спрос на продукцию зависит от стадии его жизненного цикла.

На величину выручки влияет качество продукции, определяемое состоянием активов предприятия и технологией производства.

Объем сбыта предприятия ограничивается его производственными мощностя­ми, и при их недостатке для того, чтобы предприятие вышло на возможный с точ­ки зрения потребностей рынка сбыт, нужны дополнительные инвестиции в рас­ширение производственных мощностей;

• расходы предприятия зависят от того, что и как производит предприятие, како­ва потребность предприятия в факторах производства, цены на них и время опла­ты за них;

• другие абсолютные и относительные показатели.

Каждый из этих показателей должен анализироваться в динамике.

Третья группа — нефинансовые показатели бизнеса, в том числе:

• доля сделки в общем объеме бизнеса. Одним из важнейших факторов, влияющих на рыночную стоимость предприя­тия, является степень контроля, которую получает новый собственник. Предпри­ятие может быть куплено в индивидуальную частную собственность или приоб­ретается контрольный пакет акций. В первом случае рыночная цена будет выше, чем во втором. Здесь важно выделить два варианта сделок: сделки с контрольным пакетом (долей) или сделки с неконтрольным пакетом, (миноритарной долей). Приобретение контрольного пакета в кон­кретном предприятии дает возможность управления им (принятия выгодных владельцу пакета решений). То есть владелец контрольного пакета получает дополнительные финансовые выгоды по сравнению с владельцем миноритарной доли. Следовательно, справедливо предположить, что одна акция в кон­трольном пакете должна стоить дороже, чем эта же акция в миноритарной доле;

• ликвид­ность приобретаемой собственности. Рынок предполагает премию за активы, которые могут быть быстро обращены в деньги с минимальным риском потери стоимости;

• организационно-правовая форма бизнеса и его уставные положения. Вли­яние этой характеристики бизнеса связано с его ликвидностью напрямую (открытые АО всегда более ликвидны, чем закрытые компании) и косвен­но—с ограничением прав собственника, заложенным в устав;

• ограничения, которые имеет бизнес. На­пример, если государство ограничивает цены на продукцию предприятия, то ры­ночная цена на такое предприятие будет ниже, чем на предприятия, не имеющие таких ограничений;

• квалификация управленческого персонала, и это учитывается экспертом-оценщиком при выборе оценочного мультипликатора или при подборе коэффициента капитализации либо на этот фактор делается специальная корректировка (скидка или премия) к общей расчетной стоимости предприятия;

• отсутствие вертикальной производственной интеграции значительно влияет на стабильность функционирования предприятия. Например, если предприятие производит какой-либо элемент для сборки оборудования или машины и поку­патель этого элемента, осуществляющий сборку, принимает решение организо­вать собственное производство данного элемента, первое предприятие рискует лишиться всех доходов. Данное обстоятельство отражается на стоимости пред­приятия и должно учитываться при его оценке;

• наличие научной базы, масштабы и качество активов,в том числе прогрессив­ность и изношенность машин и оборудования, также влияют на стоимость пред­приятий, что следует участь при его оценке;

• перспекти­вы предприятия: будет ли оно развиваться, или будет закрыто в силу своей неэффективности.

Кадастровая

Ликвидационная

Инвестиционная

Рыночная

Виды стоимости объектов оценки

ВИДЫ СТОИМОСТИ БИЗНЕСА (ФСО – 2)

 

При определении рыночной стоимости объекта оценки определяется наиболее вероятная цена, по которой объект оценки может быть отчужден на дату оценки на открытом рынке в условиях конкуренции, когда стороны сделки действуют разумно, располагая всей необходимой информацией, а на величине цены сделки не отражаются какие-либо чрезвычайные обстоятельства, то есть когда:

· одна из сторон сделки не обязана отчуждать объект оценки, а другая сторона не обязана принимать исполнение;

· стороны сделки хорошо осведомлены о предмете сделки и действуют в своих интересах;

· объект оценки представлен на открытом рынке посредством публичной оферты, типичной для аналогичных объектов оценки;

· цена сделки представляет собой разумное вознаграждение за объект оценки и принуждения к совершению сделки в отношении сторон сделки с чьей-либо стороны не было;

· платеж за объект оценки выражен в денежной форме.

Возможность отчуждения на открытом рынке означает, что объект оценки представлен на открытом рынке посредством публичной оферты, типичной для аналогичных объектов, при этом срок экспозиции объекта на рынке должен быть достаточным для привлечения внимания достаточного числа потенциальных покупателей. Разумность действий сторон сделки означает, что цена сделки - наибольшая из достижимых по разумным соображениям цен для продавца и наименьшая из достижимых по разумным соображениям цен для покупателя. Полнота располагаемой информации означает, что стороны сделки в достаточной степени информированы о предмете сделки, действуют, стремясь достичь условий сделки, наилучших с точки зрения каждой из сторон, в соответствии с полным объемом информации о состоянии рынка и объекте оценки, доступным на дату оценки. Отсутствие чрезвычайных обстоятельств означает, что у каждой из сторон сделки имеются мотивы для совершения сделки, при этом в отношении сторон нет принуждения совершить сделку.

Рыночная стоимость определяется оценщиком, в частности, в следующих случаях:

· при изъятии имущества для государственных нужд;

· при определении стоимости размещенных акций общества, приобретаемых обществом по решению общего собрания акционеров или по решению совета директоров (наблюдательного совета) общества;

· при определении стоимости объекта залога, в том числе при ипотеке;

· при определении стоимости неденежных вкладов в уставный (складочный) капитал;

· при определении стоимости имущества должника в ходе процедур банкротства;

· при определении стоимости безвозмездно полученного имущества.

При определении инвестиционной стоимости объекта оценки определяется стоимость для конкретного лица или группы лиц при установленных данным лицом (лицами) инвестиционных целях использования объекта оценки. При определении инвестиционной стоимости, в отличие от определения рыночной стоимости, учет возможности отчуждения по инвестиционной стоимости на открытом рынке не обязателен.

При определении ликвидационной стоимости объекта оценки определяется расчетная величина, отражающая наиболее вероятную цену, по которой данный объект оценки может быть отчужден за срок экспозиции объекта оценки, меньший типичного срока экспозиции для рыночных условий, в условиях, когда продавец вынужден совершить сделку по отчуждению имущества. При определении ликвидационной стоимости, в отличие от определения рыночной стоимости, учитывается влияние чрезвычайных обстоятельств, вынуждающих продавца продавать объект оценки на условиях, не соответствующих рыночным.

При определении кадастровой стоимости объекта оценки определяется методами массовой оценки рыночная стоимость, установленная и утвержденная в соответствии с законодательством, регулирующим проведение кадастровой оценки. Кадастровая стоимость определяется оценщиком, в частности, для целей налогообложения.

ЭТАПЫ ПРОЦЕССА ОЦЕНКИ

Этап 1. Определение проблемы

Этап 2. Предварительный осмотр предприятия и заключение договора на оценку

Этап 3. Сбор и анализ информации

Этап 4. Анализ конъюнктуры рынка

Этап 5. Выбор методов оценки и их применение для оценки анализируемого объекта

Этап 6. Согласование результатов, полученных с помощью различных подходов

Этап 7. Подготовка отчета и заключения об оценке

Этап 8. Доклад об оценке

Содержание этапов процесса оценки

Этап процесса опенки	Содержание этапа
1. Определение проблемы	1. Идентификация предприятия
2. Выявление предмета оценки
3. Определение даты оценки
4. Формулировка целей и функций оценки
5. Определение вида стоимости
6. Ознакомление заказчика с ограничительными условиями
2. Предварительный осмотр предприятия и заключение договора на оценку	1. Предварительный осмотр предприятия и знакомство с его администрацией
2. Определение исходной информации и источников информации
3. Определение состава труппы экспертов-оценщиков
4. Составление задания на оценку и календарного плана
5. Подготовка и подписание договора на оценку
3. Сбор и анализ инфор­мации	1. Сбор и систематизация общих данных
2. Сбор и анализ специальных данных
3. Анализ наилучшего и наиболее эффективного использования
4. Анализ конъюнктуры рынка	Изучение конъюнктуры осуществляется с помощью показателей, позволяющих количественно оценить происходящие на рынке изменения и определить тенденции в развитии конъюнктуры, т. е. составить прогноз. В число этих показателей входят:
1. Данные о промышленном производстве
2. Динамика капиталовложений
3. Сведения о заказах — показатель, позволяющий оценить загрузку производственных мощностей на перспективу
4. Показатели по труду
5. Показатели внутреннего товарооборота
6. Показатели внешней торговли
7. Данные, характеризующие положение в кредитно-денежной сфере (эмиссия ценных бумаг, курс акций, учетный процент, валютный курс, количество денег в обращении, показатели движения банковских депозитов и т. д.)
8. Цены (средние цены по товарным группам, индекс цен произ­водства, индекс потребительских цен, индекс-дефлятор)
5. Выбор методов оценки и их применение для оценки анализируемого объекта	1. Обосновывается выбор методов оценки
2. Приводятся расчеты
3. Описываются результаты оценки, полученные с использовани­ем выбранных методов
4. Обосновываются выбор величины мультипликатора, внесение поправок на контрольный и неконтрольный характер пакетов акций (при необходимости), поправок на ликвидность
6. Согласование резуль­татов, полученных с помощью различных подходов, и подготовка итогового заключения	Итоговая величина стоимости объекта оценки определяется оценщиком путем обоснованного обобщения результатов расчета стоимости, полученных при использовании различных подходов к оценке
Обобщение результатов расчетов осуществляется оценщиком, как правило, на основании выбранных им критериев обобщения и установленных приоритетов критериев обобщения путем срав­нения между собой результатов расчетов по каждому из крите­риев
7. Составление отчета о результатах оценки стоимости	При оценке оценщик обязан использовать информацию, обес­печивающую достоверность отчета об оценке как документа, содержащего сведения доказательственного значения
Объем используемой при оценке информации, выбор источников информации и порядок использования информации определяются оценщиком
Результаты оценки должны быть оформлены в виде письменного отчета об оценке
Отчет об оценке может содержать приложения, состав которых определяется оценщиком с учетом требований, предусмотренных условиями договора об оценке
Все материалы отчета об оценке должны быть направлены на обоснование стоимости имущества
8. Представление и защита отчета	В соответствии со ст. 11 Закона РФ «Об оценочной деятельности в Российской Федерации» надлежащим исполнением договора об оценке объекта являются своевременное составление и передача оценщиком заказчику в письменной форме с соблюдением требо­ваний законодательства отчета об оценке объекта

Обзор применяемых подходов к оценке стоимости бизнеса

Подходы к оценке стоимости бизнеса

Затратный(Assets Approach)

Сравнительный(Market Approach)

>

Доходный(Income Approach)

Метод чистых активов

Метод ликвидационной стоимости

Метод дисконтирования денежных потоков

Метод капитализации

Метод рынка капитала

Метод сделок

Метод отраслевых коэффициентов

 

Затратный подход - совокупность методов оценки стоимости объекта оценки, основанных на определении затрат, необходимых для воспроизводства либо замещения объекта оценки с учетом износа и устареваний. Затратами на воспроизводство объекта оценки являются затраты, необходимые для создания точной копии объекта оценки с использованием применявшихся при создании объекта оценки материалов и технологий. Затратами на замещение объекта оценки являются затраты, необходимые для создания аналогичного объекта с использованием материалов и технологий, применяющихся на дату оценки.

Сравнительный подход - совокупность методов оценки стоимости объекта оценки, основанных на сравнении объекта оценки с объектами - аналогами объекта оценки, в отношении которых имеется информация о ценах. Объектом - аналогом объекта оценки для целей оценки признается объект, сходный объекту оценки по основным экономическим, материальным, техническим и другим характеристикам, определяющим его стоимость.

Доходный подход - совокупность методов оценки стоимости объекта оценки, основанных на определении ожидаемых доходов от использования объекта оценки.

На идеальном рынке все три подхода должны привести к одной и той же вели­чине стоимости. Однако большинство рынков являются несовершенными, потен­циальные пользователи могут быть неправильно информированы, производители могут быть неэффективны. По этим, а также по другим причинам данные подходы могут давать различные показатели» стоимости.

Пробле­ма состоит в том, что прямое применение классических методов оценки стоимо­сти бизнеса к российским предприятиям затруднено в силу объективных причин. К ним относятся:

ü неразвитость российского рынка ценных бумаг, вследствие чего нет информации по рыночной котировке ценных бумаг оцениваемого предприятия;

ü информационная закрытость российского рынка — в ряде случаев невозмож­но получить публичную финансовую отчетность даже открытых акционерных обществ, что затрудняет сбор информации по компаниям-аналогам;

ü измеряемая сотнями и тысячами наименований номенклатура продукции, выпускаемой российскими промышленными предприятиями. Это также затрудняет, а иногда и делает вообще невозможным нахождение аналогов оцениваемого предприятия не только в нашей стране, но и за рубежом;

ü большинство оцениваемых предприятий показывают прибыль, близкую к нулю, что является следствием уклонения от уплаты налога на прибыль, либо они вообще убыточны, что является следствием общего состояния экономики в стране или следствием неэффективного менеджмента. Таким образом, использование метода дисконтированного денежного потока также проблематично;

ü различно значение факторов, участвующих в формировании стоимости-предприятия. За рубежом такой ресурс, как земля, теряет свое доминирующее значение при рассмотрении бизнеса. Для России земля или фактор местоположения играет существенную роль (это большие размеры самих предприятий, удаленность поставщиков сырья, наличие соответствующей инфраструктуры в регионе);

ü наличие слоя акционеров, которые получили акции бесплатно или почти бесплатно в процессе приватизации.

 

Сравнительный анализ подходов к оценке стоимости предприятия

Подход	Преимущества	Недостатки
Затратный	Учитывает влияние производственно-хозяйственных факторов на изменение стоимости активов Дает оценку уровня развития технологии с учетом степени износа активов Расчеты опираются на финансовые и учетные документы, т. е. резуль­таты оценки более обоснованны	Отражает прошлую стоимость Не учитывает рыночную ситуацию на дату оценки Не учитывает перспективы развития предприятия Не учитывает риски Статичен Отсутствуют связи с настоящими и будущими результатами деятельности предприятия
Сравнительный	Базируется на реальных рыночных данных Отражает существующую практику продаж и покупок Учитывает влияние отраслевых (региональных) факторов на цену акций предприятия	Недостаточно четко характеризует особенности организационной, технической, финансовой подготовки предприятия В расчет принимается только ретроспективная информация Требует внесения множества поправок в анализируемую информацию Не принимает во внимание будущие ожидания инвесторов
Доходный	Учитывает будущие изменения доходов, расходов Учитывает уровень риска (через ставку дисконта) Учитывает интересы инвестора	Сложность прогнозирования будущих результатов и затрат Возможно несколько норм доходности, что затрудняет принятие решения Не учитывает конъюнктуру рынка Трудоемкость расчетов

 

Из анализа достоинств и недостатков всех вышеназванных подходов можно сделать вывод о том, что ни один из них не мо­жет быть использован в качестве базового. При этом каждый из них может давать разные, порой противоположные, результаты оценок и представлять интересы различных сторон, например владельцев и потенциальных инвесторов.

Возможность и даже во многих случаях необходимость (для получения более достоверного результата), применить к оценке конкретного предприятия в конкретной инвестиционной ситуации разные методы оценки бизнеса приводит к до­статочно элементарной идее «взвешивания» оценок, рассчитываемых по разным методам, и суммирования таких «взвешенных» оценок. При этом весовые коэф­фициенты значимости оценок по разным, в принципе допустимым в данной си­туации методам оценки понимаются как коэффициенты доверия к соответствую­щему методу. Эти коэффициенты сугубо экспертны.

Окончательная оценка стоимости предприятия (бизнеса) может быть опреде­лена по формуле:

 

 

где V_i — опенка стоимости предприятия (бизнеса) i-м методом (все применимые методы оценки произвольно нумеруются); i = 1,..., п — множество применимых в данном случае методов оценки; Z_i — весовой коэффициент метода номер i.

Очевидно, что при этом разумное выставление коэффициентов Z является од­ним из главных свидетельств достаточной квалифицированности и непредвзято­сти оценщика бизнеса.

Затратный подход: сущность

Затратный (имущественный) подход в оценке бизнеса рассматривает стоимости предприятия с точки зрения понесенных издержек. Балансовая стоимость активов и обязательств предприятия вследствие инфляции, изменений конъюнктуры рынка, используемых методов учета, как правило, не соответствует рыночной стоимости. В результате перед оценщиком встает задача проведения корректировки баланса предприятия.

Базовая формула затратного подхода: Собственный капитал = Активы – Обязательства.

 

Согласно «идеологии» этого метода, оцениваемое предприятие сто­ит столько, сколько стоит его имущество (за вычетом задолженности фирмы).

Затратный подход основан на принципе замещения(Substitution Principle).

Затратный подход показывает «нижнюю границу» стоимости бизнеса.

Затратный подход: методы, применимость

Сфера применения затратного подхода

Метод чистых активов(Net Asset Value)

Метод ликвидационной стоимости(Liquidation Value)

Компании, обладающие значительными финансовымиактивами

Компании, обладающие значительными материальнымиактивами

Оценка контрольных пакетов акций (не миноритарных)

Компании, бизнес которых не зависит от персонала (интеллект. усилий)

Компании, не обладающие значительными нематериальными активами

Новые компании, компании, к которым не применимы другие подходы

Типичные компании: инвестиционные, страховые, финансовые; холдинговые; управление недвижимостью; добывающие; некоторые производственные

Нетипичные компании: консалтинговые; создающие программное обеспечение; розничные и дистрибьюторские; туристические

Когда нет возможности провести любую другую оценку бизнеса

В реальных условиях, когда принято решение о ликвидации бизнеса

Для оценки кредиторами последствий возможного банкротства

В реальных условиях, когда принято решение о ликвидации бизнеса

Оценка бизнеса проводится для урегулирования конфликтов с миноритариями, требующими прекратить бизнес

Экономические выгоды от продолжения бизнеса меньше суммы получаемых от реализации активов

 

 

 

Затратный подход по-прежнему широко применим в России ввиду ограничен­ной возможности применения сравнительного подхода (отсутствие открытого рынка малых и средних предприятий, непрозрачность информационного поля), нередко официальной убыточности бизнеса, недостаточной развитости и актив­ности фондового рынка, низкого доходоприносящего потенциала действующих предприятий, что часто делает затруднительным использование в российских условиях и доходного подхода.

Затратный подход: метод чистых активов[1]

Сущность метода:

1. Все активы и обязательства бизнеса оцениваются по рыночной стоимости.

2. Стоимость бизнеса = Рыночная стоимость собственного капитала = Рыночная стоимость активов – Рыночная стоимость обязательств.

 

Общий вид бухгалтерского баланса:

 

Актив	Пассив		Актив	Пассив
Внеоборотные активы	Собственный капитал	Труднореализуемые активы	Устойчивые (постоянные) пассивы
Оборотные активы	Медленно реализуемые активы
Заемный капитал	Долгосрочные пассивы
Краткосрочные пассивы
Быстро реализуемые активы
Наиболее ликвидные активы
Долгосрочные пассивы
Медленно реализуемые активы

 

Актив	Пассив
Нематериальные активы	Уставный капитал
Основные средства	Собственные акции, выкупленные у акционеров
Незавершенное строительство	Добавочный капитал
Доходные вложения в материальные ценности	Резервный капитал
Долгосрочные финансовые вложения	в том числе: резервы, образованные в соответствии с законодательством
Отложенные налоговые активы	резервы, образованные в соответствии с учредительными документами
Прочие внеоборотные активы	Нераспределенная прибыль (непокрытый убыток)
Запасы
Займы и кредиты
в том числе: сырье, материалы и другие аналогичные ценности	Отложенные налоговые обязательства
животные на выращивании и откорме	Прочие долгосрочные обязательства
затраты в незавершенном производстве	Займы и кредиты
готовая продукция и товары для перепродажи	Кредиторская задолженность
товары отгруженные	в том числе: поставщики и подрядчики
расходы будущих периодов	задолженность перед персоналом организации
прочие запасы и затраты	задолженность перед государственными внебюджетными фондами
НДС по приобретенным ценностям	задолженность по налогам и сборам
Дебиторская задолженность (платежи по которой ожидаются более чем через 12 месяцев после отчетной даты)	прочие кредиторы
Дебиторская задолженность (платежи по которой ожидаются в течение 12 месяцев после отчетной даты)	Задолженность перед участниками (учредителями) по выплате доходов
Краткосрочные финансовые вложения	Доходы будущих периодов
Денежные средства	Резервы предстоящих расходов
Прочие оборотные активы	Прочие краткосрочные обязательства

Схема оценки стоимости бизнеса методом чистых активов

=

=

-

-

=

-

-

±

±

Рыночная стоимость внеоборотных активов

Балансовая стоимость активов

Рыночная стоимость оборотных активов

Задолженность собственников по вкладам в уставный капитал

Балансовая стоимость собственных акций

Расчетные активы

Скорректированные долгосрочные обязательства

Скорректированные краткосрочные обязательства

Чистые активы

Стоимость бизнеса

 

Затратный подход: метод ликвидационной стоимости

Методика расчета ликвидационной стоимости(стоимости неработающего предприятия) основана на оценке рыночной стоимости активов и обязательств. Отличия от метода стоимости чистых активов определяются различиями в состояний предприятий.

При расчетах ликвидационной стоимости исключается гудвил. Стоимость других нематериальных активов зачастую также оказывается равной нулю, так как покупатели могут отсутствовать.

Главное отличие состоит в том, что для ликвидации (продажи) активов предприятие вынуждено платить комиссионные посредникам, нести расходы на, монтаж и снижать цену ниже рыночной стоимости для обеспечения ликвидности. Из стоимости проданных активов (конкурсной массы) вычитается стоимость обязательств, издержки предприятия (в том числе на содержание управленческого персонала и некоторые другие элементы постоянных издержек), комиссионные посредникам, налоги на продажу имущества. Все доходы и издержки должны быть определены на момент оценки (дисконтированы).

Ликвидационная стоимостьподразделяется на три вида.

1. Упорядоченная ликвидационная стоимость (Orderly Liquidation). Распродажа активов предпри­ятия осуществляется в течении разумного периода времени, чтобы можно было получить высокие цены за продаваемые активы. Для наименее ликвид­ной недвижимости предприятия этот период составляет около 2 лет.

2. Принудительная ликвидационная стоимость (Forced Liquidation). Активы распродаются настоль­ко быстро, насколько это возможно, часто одновременно и на одном аукционе.

3. Ликвидационная стоимость прекращения сущес