Современное состояние внутреннего долга Российской Федерации

Современное состояние внутреннего долга Российской Федерации.

Современный государственный внутренний долг России разбит на две категории долговые обязательства правительства и целевые долговые обязательства.

Внутренний долг классифицируется по инструментальному и институциональному признаку. Внутренние долговые обязательства можно условно разбить на рыночные, существующие в форме эмиссионных ценных бумаг, и нерыночные, возникшие по итогам исполнения федерального бюджета и выпущенные в счет финансирования образовавшейся задолженности. Рыночные внутренние долговые обязательства можно классифицировать по сроку обращения краткосрочные - государственные краткосрочные облигации ГКО казначейские обязательства КО облигации банка России ОБР среднесрочные - облигации федеральных займов с переменными и постоянными купонами ОФЗ облигации государственного сберегательного займа ОГСЗ облигации золотого федерального займа ОЗФЗ к долгосрочным некоторые экономисты относят облигации внутреннего валютного займа ОВВЗ Внешэкономбанка 18, 37 . К нерыночным относятся векселя Министерства финансов, задолженность Центробанку и так далее.

Рассмотрим особенности обращения и погашения перечисленных выше долговых обязательств правительства, использовавшихся в 1994-2000 годах для финансирования дефицита федерального бюджета.

Облигация символизирует государственное долговое обязательство и дает право ее владельцу по истечении определенного срока получить обратно сумму долга и проценты. Продавая облигацию, государство обязуется вернуть сумму долга в определенный срок с процентами или выплачивать проценты в течение всего срока пользования заемными средствами, а по истечении этого срока вернуть и сумму долга 67, 338 . По облигациям государственных займов доход может выплачиваться в виде процентов, выигрышей или не выплачиваться вовсе по целевым займам. Государство устанавливает нарицательную стоимость облигаций, которая обозначается на облигации и выражает денежную сумму, предоставленную держателем облигации государству во временное пользование.

Именно эта сумма выплачивается владельцу облигации в момент погашения и на нее начисляются проценты. Однако реальная доходность облигаций для их держателей курсовая цена может быть выше или ниже установленного номинального процента.

Государственные бескупонные краткосрочные облигации ГКО эмитируются с мая 1993 г. по поручению Правительства Министерством финансов. Гарантом функционирования ГКО выступает Центральный банк России, который обеспечивает размещение, сбережение и погашение облигаций. Покупателями их могут выступать не только юридические, но и физические лица. Эмиссия ГКО осуществляется в форме отдельных выпусков на срок 3, б, 9 и 12 месяцев.

Облигации существуют только в виде записи на счетах 34, 172 . До августа 1998 г. государство ни разу не нарушило сроков погашения по ГКО и обязательств по выплате процентов. После внутреннего дефолта, фактически объявленного правительством России 17 августа 1998 г. по своим обязательствам, расчеты с держателями ГКО были приостановлены. Впоследствии была проведена реструктуризация этой задолженности путем проведения новации. Работы по реструктуризации ГКО регулировались Распоряжениями Правительства РФ от 12.12.98 1787-р О новации по государственным ценным бумагам и от 20.11.99 1904-р 72, 37 . Согласно Распоряжению Правительства 1787-р держатели ГКО и ОФЗ со сроками погашения до 31.12.1999 г были разделены на 3 категории. Держатели первой категории, к которой были отнесены почти все юридические лица-резиденты и те держатели ГКО-ОФЗ, которым федеральными органами исполнительной власти устанавливался норматив вложения средств в государственные ценные бумаги например, негосударственные пенсионные фонды, получили 30 от дисконтированной номинальной стоимости облигаций денежными средствами, 50 - новыми ОФЗ-ПД, по которым доходы выплачиваются два раза в месяц 20 - ОФЗ-ПД бездоходными.

Держатели второй категории, к которым были отнесены физические лица - резиденты, получили возможность выбора между применением к ним тех же правил, что и к держателям первой категории, и выплатой всей дисконтированной номинальной стоимости облигации в полной сумме.

Держатели третьей категории, представленной в основном нерезидентами, как физическими, так и юридическими лицами, 10 задолженности получили деньгами, 20 - в виде бескупонных бездоходных бумаг и остальные 70 - купонные облигации ОФЗ-ПД с погашением через 4-5 лет 70, 22 . Следует отметить, что даже в рублевой форме новые обязательства перед нерезидентами фактически имеют характер внешнего долга, к тому же достигнута договоренность о порядке перевода кредиторами получаемых ими в результате реструктуризации средств за границу.

В результате проведенной новации объем государственного внутреннего долга по ГКО ОФЗ по состоянию на 1 января 1999 г. сократился на 5,3 с 490,87 млрд. руб. до 466,06 млрд. руб При этом длина долга дюрация увеличилась более чем в три раза. Кроме того, относительная экономия расходов федерального бюджета по обслуживанию государственного внутреннего долга за 1998-1999 гг. составила порядка 32 млрд. руб. 36, 8 . Новация по государственным ценным бумагам, замороженным решениями от 17 августа 1998 года, была завершена на 1 июля 2000 года. На новацию согласились все инвесторы 99,9 37, 15 . Цены бумаг, предложенных Минфином России в ходе новации, позволяют инвесторам в случае их продажи вместе с купонами получать выручку, превышающую номинал замороженных обязательств.

Проведение новации позволило значительно снизить напряженность платежного графика по государственному внутреннему долгу.

Так, погашение основной суммы долга по ОФЗ-ФК начинается с 2002 года, а расходы по обслуживанию ОФЗ-ФК, как основная часть процентных платежей по внутреннему долгу, в 1999 г. составят около 38 млрд. руб в 2000 г 25 млрд. руб в 2001 г 20 млрд. руб в 2002 г 12 млрд. руб. 36, 8 . Другим видом государственных ценных бумаг являются казначейские обязательства КО , выпущенные в соответствии с Постановлением Правительства РФ от 9 августа 1994 г. 906 О выпуске казначейских обязательств. В определенной мере данные ценные бумаги могут быть названы средством неденежной эмиссии 32, 55 . Они в основном использовались для зачета налогов предприятиям.

КО выпускались как срочная процентная ценная бумага, учитывающаяся на счете владельца в уполномоченном депозитарии.

Владельцы КО могли продавать их, использовать в качестве платежного средства, а, дождавшись срока погашения, могли или получить денежные средства от Минфина через депозитарий, или обменять КО на налоговые освобождения. Эмиссия началась осенью 1994 г. и была прекращена в апреле 1995 г. Их выпуск достигал в среднем 30 от эмиссии ГКО. Сумма взаимозачетов между бюджетом и предприятиями составляла пятую часть налоговых поступлений в федеральный бюджет 32, 55 . В соответствии с Указом Президента РФ О предоставлении предприятиям и организациям отсрочки по уплате задолженности по налогам, пеням и штрафам за нарушение налогового законодательства, образовавшейся до 1 января 1996 года 65 от 19.01.96 г. и постановлением Правительства О проведении зачета задолженности по налогам и другим платежам в федеральный бюджет при финансировании расходов из федерального бюджета 79 от 02.02.96 г. Минфин предоставлял отдельным предприятиям, имеющим недоимку по уплате налогов в федеральный бюджет, казначейские налоговые освобождения КНО - суррогат именной ценной бумаги.

Налоговое освобождение позволяет держателю казначейских обязательств погасить сумму задолженности федерального бюджета, оформленную в КО, в счет причитающихся к уплате в федеральный бюджет налогов и платежей, включая недоимку, штрафные санкции, пени. Сроки начала обмена КО на налоговые освобождения фиксируются в глобальном сертификате.

Последний срок обмена совпадает с датой начала погашения КО 17, 174 . Выпуск налоговых освобождений прекращен с 1 января 1997 г. согласно постановлению Правительства РФ от 1 апреля 1996 г. 481. Казначейские обязательства активно обращались на рынке в 1994-1995 гг. Но в связи с тем, что эти ценные бумаги фактически бесконтрольно продавались, государство не могло жестко регулировать их рынок.

Рынок КО был несбалансированным, ажиотажным, наблюдалась высокая доходность спекулятивных операций.

Опыт применения облигаций Банка России ОБР с сентября 1998 года по февраль 1999 года доказал, что в послекризисной ситуации они обеспечивали банкам надежный и ликвидный инструмент для краткосрочных вложений, альтернативный вложениям в иностранную валюту. Покупать эти краткосрочные облигации могли только коммерческие банки. ОБР были призваны облегчать процессы управления банковской ликвидностью, выполнять функцию залогового средства, дающего возможность банкам не прибегать к использованию кредитов Банка России, и таким образом проводить Центральным банком целевую стерилизацию избыточного денежного предложения 31, 40 . Предельный размер общей номинальной стоимости облигаций Банка России всех выпусков, не погашенных на дату принятия решения об очередном выпуске облигаций, устанавливался как разница между максимально возможной и нормативной величиной обязательных резервов кредитных организаций которая составляет 20 пассивов коммерческих банков 31, 42 . Облигации федерального займа ОФЗ - среднесрочные купонные облигации.

ОФЗ с переменным купоном были выпущены в обращение 14 июня 1996 г. в соответствии с Генеральными условиями выпуска и обращения облигаций федерального займа, утвержденными Постановлением Правительства РФ от 15 мая 1995 г. 458. Эмитентом их является Минфин России.

Эмиссия ОФЗ с переменным купоном осуществляется в форме отдельных выпусков, условия каждого выпуска утверждаются Минфином РФ отдельно.

Облигации имеют номинал 1 млн. руб. 17, 167 . Срок обращения ОФЗ устанавливался от 1 до 5 лет. Размещались эти бумаги в 1995-1998 гг. через аукционы, вторичные торги велись на бирже. Доход по ОФЗ зависел от доходности по ГКО и устанавливался в виде процента от номинала. Накопленный купонный доход рассчитывался пропорционально числу дней от даты предшествующей выплаты до даты продажи ОФЗ 18, 199 . В 1999 г. Минфин РФ начал выпуск облигаций федерального займа с фиксированным купонным доходом в процентах от номинала.

Номинал облигации - 1000 руб. Определенное влияние на рынок ОФЗ в 1999-2000 гг. оказало постановление Правительства РФ от 13.10.99 1152 О порядке инвестирования в 1999 году свободных денежных средств Фонда социального страхования Российской Федерации, Государственного фонда занятости населения Российской Федерации и Федерального фонда обязательного медицинского страхования в государственные ценные бумаги. Установлено, что указанные фонды самостоятельно принимают решения об инвестировании свободных средств в государственные ценные бумаги, но вкладывают в эти фондовые ценности не менее 30 свободных средств 9 . В 1999 г. на рынке государственных ценных бумаг Минфин РФ не осуществлял масштабной эмиссии новых гособлигаций, проводя лишь в полном объеме погашение и обслуживание обращающихся ГКО-ОФЗ. Облигации государственного сберегательного займа ОГСЗ выпускаются Минфином России с 1 сентября 1995 г. в форме отдельных выпусков серий. Минфин России утверждает условия выпуска каждой серии этих облигаций.

ОГСЗ предназначены для граждан.

Они имеют номинал 100 тыс. руб. и 500 тыс. руб. После деноминации - 100 руб. и 500 руб. Продажа облигаций производится по рыночным ценам, которые не могут быть ниже 95 номинала. Срок обращения облигации - 1 год 17, 168 . Указанные облигации являются купонными. Каждый купонный период составляет 3 календарных месяца и определяется с даты начала выпуска.

Процентный доход выплачивается уполномоченными Министерством финансов банками, начиная со следующего рабочего дня после окончания очередного купонного периода. В целом доходность ОГСЗ была на уровне доходности по государственным краткосрочным облигациям. Кроме того, с 20 июля 2000 года Минфин начал выпуск индексированных по инфляции облигаций государственного сберегательного займа 37, 13 . В соответствии с постановлением Правительства РФ от 5 ноября 1995 г. 1091 О выпуске государственных ценных бумаг, предусматривающих право их владельца на получение слитков золота Минфин России с 27 ноября 1995 г. начал выпуск облигаций золотого федерального займа ОЗФЗ . Срок обращения данных облигаций - 3 года. Номинальная стоимость облигации выражается в рублях и определяется исходя из стоимости 100 г. золота на Лондонском рынке драгоценных металлов в слитках второй фиксинг в долларах США, переведенных по официальному курсу Центрального банка Российской Федерации на дату начала эмиссии облигаций 17, 167 . ОЗФЗ могут покупать как хозяйствующие субъекты, так и граждане.

Владельцам ОЗФЗ выплачивается процентный доход, размер которого равняется годовой ставке ЛИБОР по доллару США, действующей на предшествующий рабочий день перед датой его объявления, плюс 1 от номинала.

Процентный доход выплачивается один раз в год в рублях по официальному курсу Центрального банка России на дату его выплаты.

Погашение ОЗФЗ, владельцами которых являются хозяйствующие субъекты, может производиться по выбору владельца в рублях в безналичной форме или в натуральной форме в виде слитков золота чистоты 99,99 . Погашение ОЗФЗ, владельцами которых являются граждане, производится только в рублях 17, 167 . Векселя Минфина РФ серии АПК и серии КамАЗ относятся к нерыночным долговым обязательствам правительства. Минфин выдавал коммерческим банкам простые векселя на сумму просроченной задолженности предприятий АПК с учетом накопленных процентов.

Эти ценные бумаги имеют следующие характеристики срок обращения - 10 лет с 1 сентября 1995 г. по 31 августа 2005 г срок погашения - равными долями в течение 8 лет, первая серия АПК-1 будет погашена 31 августа 1998 г последняя АПК-8 - 31 августа 2005 г. векселя номинальные, без начисления процентов годовых - номинальная сумма векселя кратна 10 млн. руб. форма выпуска - документарная, бумажная. Задолженность по АПК была списана на государственный долг по специальному закону.

Векселя серии КамАЗ были выпущены с целью поддержки структурной перестройки развития предприятий акционерного общества КамАЗ 32, 55 . Следует отметить, что гарантированные сбережения граждан также являются государственным внутренним долгом РФ. Ценностью гарантированных сбережений граждан признается покупательная способность вложенных денежных средств на момент их вложения. Восстановление и обеспечение сохранности ценности гарантированных сбережений производится путем перевода их в целевые долговые обязательства РФ, являющиеся государственными ценными бумагами.

Так, в Законе О восстановлении и защите сбережений граждан Российской Федерации, принятом Государственной думой 24.02.1995 г подчеркивается, что государство гарантирует восстановление и обеспечение сохранности денежных сбережений, созданных гражданами РФ путем помещения денежных средств на вклады в Сберегательный банк РФ в период до 20.06.1991 г. и на вклады в организации государственного страхования по договорным видам личного страхования в период до 1 января 1992 г. По сумме вкладов населения в Сбербанке, составившей по состоянию на 20 июня 1991 г. более 300 млрд. руб. и переоформленной в государственный внутренний долг, с июня 1996 г. начата предварительная компенсация вкладов граждан, родившихся в 1916 г. и ранее 34, 174 . Динамика государственного внутреннего долга России за 1998 - 9 месяцев 1999 года представлена в таблице 2.5 56, 56 . Таблица 2.5. Динамика государственного внутреннего долга Российской Федерации по инструментам.

Показатель 1.01.98 г. 1.01.99 г. 1.10.99 г. Млрд. руб. Млрд. руб. Млрд. руб. Государственный внутренний долг - всего В том числе ГКО-ОФЗ с учетом новации ОГНЗ ОГСЗ 499,6 436,0 1,8 13,1 100,0 87,3 0,4 2,6 750,6 462,7 2,6 14,6 100,0 61,6 0,3 1,9 490,8 429,0 11,6 8,9 100,0 87,4 2,4 1,8 Справочно Государственный внутренний долг без учета задолженности по внутреннему валютному долгу 499,6 - 520,9 - 490,8 - Данная таблица отражает изменения в удельных весах описанных выше ценных бумаг, составляющих внутренний долг России.

Динамику и структуру государственного внутреннего долга за период с 1996 по 1998 гг. по данным на начало года показывает также Приложение 7.На 1.01.2000 г. внутренний долг Российской Федерации составил 648,3 млрд. руб. 54 . Заметный рост внутреннего долга России в течение 1998 г. по данным таблицы 2.5 - с 499,6 на 01.01.1998 г. до 750,6 на 01.01.99 г. был вызван, прежде всего, резким обесценением национальной валюты.

Однако оценки различными экономистами динамики величины внутреннего долга России в анализируемый период различны.

Так, Златкис Б.И. считает, что внутренний долг, выраженный в государственных ценных бумагах, в первой половине 1998 г. имел весьма короткую дюрацию, что изначально предполагало построение схемы заимствований по методу рефинансирования. Хотя объем государственных обязательств не превышал 15 активов финансовой системы, короткие валютные пассивы коммерческого сектора экономики к лету 1998 г. составляли по экспертным оценкам 35 млрд. руб что создавало реальную угрозу банкротства всей системообразующей части банковского сектора при изменении валютного курса.

Отсутствие рефинансирования кредитов коммерческим банкам со стороны их западных партнеров на момент начала кризиса привело к спешным поискам ликвидности и резкому падению рынка государственного долга 36, 6 . Таким образом, по мнению Златкис Б.И руководится Департамента управления государственным долгом при Министерстве финансов РФ, кризис внешне проявился в проблеме внутреннего долга, а стимулирован был проблемой внешних заимствований коммерческих банков 36, 6 . Поэтому очевидно, по мнению Златкис Б.И что срочный рынок нуждается в жестком регулировании как со стороны Центрального банка Российской Федерации путем ограничения соответствующих операций для коммерческих банков, так и со стороны Министерства по антимонопольной политике. Существует точка зрения, согласно которой политика накопления государственного долга российским правительством в 1993-1998 гг. отождествляется с реализацией схемы финансовой пирамиды. Аргумент в поддержку этого мнения, базируется на указанном выше факте погашение предыдущих выпусков происходило за счет новой эмиссии и расширения круга держателей бумаг.

Это мнение особенно укрепилось после дефолта, объявленного правительством в августе 1998 г когда отказ от выплат по ГКО в сочетании с девальвацией рубля на 70 и ростом темпов инфляции на 70 в августе 1998-декабре 1999 гг. обесценил обязательства государства как минимум на 94-95 66, 109 . Но данная аналогия применима к любому варианту заимствования, когда основным источником его финансирования являются краткосрочные обязательства.

В макроэкономической теории используется модель, называемая схемой Понци, при которой заемщик осуществляет рефинансирование расходов на погашение и обслуживание предыдущих кредитов исключительно за счет новых заимствований.

При такой схеме темп увеличения реальной стоимости долга не меньше реальной ставки процента и уравнение накопления долга имеет вид Дbt rtbt dt, 5 где bt - реальный долг Дbt bt 1 - bt rt - реальный процент dt - реальный первичный дефицит бюджета 66, 111 . Накопление долга по схеме Понци предполагает, что dt 0 при любых значениях t, то есть дефицит бюджета не погашается на сколь угодно длительном временном интервале.

При постоянном реальном проценте это равносильно экспоненциальному или более быстрому росту долга.

Условие финансовой пирамиды выражается соотношением Дpt rt ft pt, где pt - цена самокотируемой бумаги в момент t rt - доходность держателя ft - доходность эмитента. При постоянных положительных доходностях котировки растут экспоненциально. Если темп экономического роста ниже реального процента, то такая политика может дать только временный выигрыш за счет потерь населения в будущем. В итоге неизбежно инфляционное обесценение государственных обязательств или полный или частичный дефолт.

При рациональных ожиданиях инвесторов подобная возможность принимается во внимание с самого начала. Поэтому схема Понци либо вовсе не реализуется, либо достаточно быстро прекращает существование, оставляя последних держателей долговых обязательств в проигрыше. Более реалистичным с точки зрения анализа долговой политики государства является понятие рулетки Понци. Рулетка Понци допускает возможность погашения долга за счет увеличения налогов, начиная с момента, когда отношение долга к доходам населения превышает некоторое критическое значение.

Если речь идет о дефолте по краткосрочным обязательствам, то не всегда можно однозначно судить a posteriori, реализовывалась ли долговая экспансия по схеме Понци или она была эмиссией, рассчитанной на погашение в рамках среднесрочного периода. В подобной ситуации эмпирическим критерием может служить наличие или отсутствие признаков стабилизации реального долга к моменту дефолта, так как снижение темпов накопления обязательств повышает вероятность их погашения в будущем за счет налоговых поступлений.

Трофимов Г. в статье Был ли российский государственный долг финансовой пирамидой? 66, 109-119 , используя ряд зависимостей, попытался ответить на вопрос, происходила или нет стабилизация реального государственного долга. Полученный вывод свидетельствует, что в 1993 - 1998 гг. российские фискальные власти сознательно не раскручивали аналога рулетки Понци или тем более схемы финансовой пирамиды на макроуровне.

Скорее всего, речь может идти о неудачной попытке элиминировать разрыв между мерами денежно-кредитной сферы и налогово-бюджетной политики 66, 116 . Наилучшая, по мнению Трофимова Г возможность, так и не использованная фискальной властью, состояла в замене ГКО-ОФЗ на средне- и долгосрочные еврооблигации в 1997, используя возможности благоприятной конъюнктуры мирового рынка. Подобный шаг повысил бы ежегодные купонные доходы по еврооблигациям на 1,3-1,4 млрд. долл. начиная с текущего года, но позволил бы избежать дефолта по внутреннему долгу. В целом мнение Трофимова Г. заключается в том, что выпуск краткосрочных валютных обязательств является самой невыгодной и самой рискованной стратегией управления государственным долгом.

Здесь следует подчеркнуть, что такую позицию разделяют не все экономисты. Так, Златкис Б. предлагает все же реанимировать рынок ГКО. Рассуждения Златкис Б. сводятся к тому, что, поскольку рынок ГКО-ОФЗ не предусматривает наличие номинального держателя, это обеспечивает возможность Минфину РФ реализовывать свои задачи по регулированию денежных потоков 37, 11 . Однако для повышения эффективности использования государственного кредита она предлагает выпускать новые краткосрочные инструменты с плавающей ставкой и снижающейся доходностью. 2.4.