ОБЪЕМ РЫНКА И СТОИМОСТЬ ЗАИМСТВОВАНИЯ. Общий объем долгосрочного ссудного капитала, привлекаемого из-за рубежа, составлял в начале 90-х годов 450-650 млрд. долларов в год, в 1994 и в 1995 годах, соответственно, 865 и 975 млрд. долларов.
За пятилетие объем заимствований на внешнем рынке увеличился более чем вдвое! В 90-е годы в целом мире на долю международных облигационных займов или международных облигаций приходится примерно 70-75 всех привлекаемых извне ссудных капиталов остальные 25-30 - кредиты банков. Причем особую роль играет рынок еврооблигаций - более 60 всех привлеченных ресурсов или свыше 80 всех международных займов, оформленных долговыми ценными бумагами.
При совокупном объеме задолженности по долговым ценным бумагам, размещенным на мировых рынках, в размере 2454 млрд. долларов 1994 г. на долю долгосрочных инструментов облигаций приходилось 2048 млрд среднесрочных Euro-medium-term-notes 292 млрд. и краткосрочных - 114 млрд. Одно из отличий еврооблигаций от еврокредитов заключается в том, что покупатели облигаций не могут вмешиваться в дела эмитента.
При заключении сделок евро-кредитного займа заемщик может взять на себя обязательство поддерживать тот или иной норматив, например, коэффициент собственный капитал активы, при этом, если он нарушит этот норматив, заемщик, даже при современной выплате процентов, оказывается в положении невыполнения условий кредитного соглашения technical default. При выпуске еврооблигаций инвесторы не могут вмешиваться в дела эмитента.
Невыполнение условий соглашения по еврооблигационному займу возникает только в случае невыплаты эмитентом процентов или непогашения основной суммы долга. Особенно быстрый рост рынка международных облигаций происходил в 80-е годы. Если ещё в середине 70-х годов объем эмиссий составлял 5 млрд. долларов в год, то уже в первой половине 80-х он перевалил за 100-миллиардную отметку, к концу 80-х перевалил за 200 млрд. долларов, а к середине 90-х приблизился к 500 млрд. долларов брутто см. приложение 1 . Стоимость заимствования на внешнем рынке зависит от общего состояния мировой экономики и рынков капитала в ведущих финансовых центрах мира, прежде всего США, а также рейтинга эмитента. В январе - марте 1997 года купонная ставка по среднесрочным 3-5 лет облигациям первоклассных заемщиков, имеющих наивысший рейтинг, составляла 6,25-6,35 , а доходность с учетом того, что облигации редко размещаются по номиналу 6,3-6,4 . В тот же период доходность по государственным облигациям США с теми же сроками погашения составляла 6,00-6,26 годовых.
Чем ниже рейтинг, тем выше процентная ставка и её доходность. С позиции заемщика следует учитывать также расходы, которые он несет при эмиссии и размещении своих долговых обязательств, основными из которых является вознаграждение профессиональным участникам рынка менеджерам займа, агентам по размещению и т.п Его величина опять таки зависит от рейтинга эмитента и колеблется от 0,2 до 2,5 от стоимости размещаемых ценных бумаг.
В последние же годы в связи с усилением конкуренции на рынке наблюдается снижение стоимости вознаграждения, которая уже редко превышает 1 . Кроме того, сюда следует добавить расходы рейтинговому агентству и плату за листинг на фондовой бирже. 4. Участники рынка еврооблигаций.
КРЕДИТНЫЙ РЕЙТИНГ Еврооблигации выпускаются крупными, в основном, транснациональными корпорациями, международными организациями например, Мировым банком и государственными органами для продажи инвесторам во всем мире. При выпуске облигаций правительственными агентами или местными органами власти обычно требуются правительственные гарантии.
От половины до двух третьих всех еврооблигационных займов приходится на корпорации, оставшаяся часть - примерно поровну на правительства, правительственные органы и международные организации. Среди эмитентов - муниципальных органов власти наибольшую активность на рынке еврооблигаций проявляют правительства германских земель, провинций Канады и штатов Австралии.
Из последних примеров выхода муниципальных органов власти на рынок еврооблигаций - выпуск среднесрочных облигаций городом Нью-Йорк в январе 1997 года на сумму 300 млн. долларов. В 90-е годы на рынок еврооблигаций вышли правительства ряда восточно-европейских стран. России удалось впервые разместить собственные еврооблигации не считая еврооблигаций Внешэкономбанка СССР в ноябре 1996 года. Обычно эмитенты, выходящие на рынок еврооблигаций, имеют высокий рейтинг.
Корпорации с высшим рейтингом Triple A имеют возможность выйти на рынок евродолларовых облигаций, установив процентную ставку на уровне, превышающем ставки по облигациям правительства США лишь на 25-55 базисных пунктов. В тоже время, известные случаи размещения займов эмитентами из Южной Америки Бразилии на 600 базисных пунктов выше процентной ставки по федеральным облигациям США, т.е. высокий кредитный рейтинг не является абсолютно обязательным условием размещения займа.
Более высокий рейтинг просто позволяет удешевить заем, установив более низкую процентную ставку. Основными операторами на рынке еврооблигаций выступают крупнейшие банки и компании по ценным бумагам. Изначально рынок еврооблигаций был рынком нерегулируемым. Необходимость выработки правил игры привела к созданию ISMA и связанной с ней группы Международной ассоциации первичных дилеров International Primary Market Association. В начале 90-х годов в ISMA насчитывалось 866 членов, в том числе 166 из Великобритании, 138 - из Швейцарии, 57 - из Германии, 60 - из Люксембурга.
Штаб-квартира ISMA находится в Швейцарии, однако, большая часть работы проводится в Лондоне, где расположен секретариат. ISMA предоставляет всем заинтересованным лицам информацию по рынкам евробумаг, а также проводит образовательные семинары с выдачей дипломов для работы на международных фондовых рынках.
Поскольку основным центром торговли еврооблигациями был и остается Лондон, деятельность ISMA в основном осуществляется в Сити. Согласно законодательству Великобритании, ISMA, с одной стороны, имеет статус специальной биржи, а с другой, признается Советом по ценным бумагам и фьючерсам SFA международной саморегулируемой организацией, в ведении которой находится рынок евробумаг. Профессиональные участники рынка евробумаг, действующие в Лондоне, обязаны соответствовать всем требованиям регулирующих органов этой страны, в первую очередь Управления по ценным бумагам и инвестициям SIB - Securities and Investment Board и Совета по ценным бумагам и фьючерсам SFA - Securities and Futures Authority.
Для выхода на рынок, самое главное - получить рейтинг. Основными рейтинговыми агентствами, чей результат является общепризнанным для кредиторов, являются Moody s, Standart Poor s и The Fitch IBCA. Рассмотрим процесс кредитования Moody s. По сути, рейтинг представляет собой мнение о способности и юридической обязанности эмитента производить своевременные выплаты по основной части и процентам по ценным бумагам долгового характера.
В эту группу финансовых инструментов входят облигации, некоммерческие бумаги необеспеченные ценные бумаги и привилегированные акции. Предназначение рейтинга - ранжировать в рамках единой последовательной системы относительные уровни риска долговых обязательств и их эмитентов. Таким образом, речь идет об анализе возможности эмитента получать достаточные доходы в будущем.
Принимая во внимание, что срок жизни долгосрочных облигаций составляет более 15 лет, можно получить представление об уровне и специфике подобного анализа. Процесс рейтингования проходит шесть последовательных стадий. 1. Анализ. 2. Предварительная встреча. 3. Встреча с руководством. 4. Принятие рейтингового решения. 5. Сообщение рейтинга. 6. Мониторинг рейтинга. По форме рейтинг представляет собой рейтинг, содержащий от одного до трех внутренних символов.
Для различных типов финансовых инструментов существует своя система обозначения. Специалистам в области финансов хорошо известна система рейтингования долгосрочных облигаций. Символы Ааа ценные бумаги минимального риска и С наиболее рискованные облигации стали синонимичны выражению от А до Я в мире финансов. Рейтинги по уровню риска подразделяются на два разряда - инвестиционные и спекулятивные. Правительства некоторых стран используют градацию рейтингов в процессе регуляции финансового рынка.
В частности, в США предприятиям, привлекающим средства частных лиц, запрещено инвестировать в ценные бумаги спекулятивного разряда. В настоящее время в мире насчитывается несколько кредитных агентств, заслуживших большой авторитет среди инвесторов см. приложение 2 1. ASPAC Australian Ratings 2. Canadian Bond Rating Service 3. Dominion Bond Rating Service Limited DBRS Ltd. 4. Duff Phelps Credit Rating Company 5. Объединившиеся The Fitch Investor s Service и IBCA Banking Analysis стало The Fitch-IBCA 6. Japan Bond Research Institute 7. Japan Credit Rating Agency Limited JCR Ltd. 8. McCarthy Crisanti Maffei 9. Moody s Investor s Service 10. Nippon Investor Service 11. Standart Poor s S P 5.