Точка безразличия - сочетание факторов производства на предприятии и объема выпускаемой продукции, при котором увеличение одного из факторов приводит к росту издержек, равному приращению дохода, выручки от прироста объема производства за счет увеличения указанного фактора. Таким образом, если предприятие имеет состояние производства, соответствующее точке безразличия, ему нет смысла наращивать объем производства путем увеличения одного из факторов.
Определение точки безразличия — это один из способов сравнения собственных и заемных средств. Приравняв выражения для прибыли на акцию в случаях собственного и заемного финансирования, мы найдем значение прибыли до выплаты процентов и налогов. Это и есть точка безразличия. Выше точки безразличия прибыль на акцию будет выше в случае кредита, а ниже точки безразличия прибыль на акцию будет выше при выпуске акций.
Пример. Текущая прибыль предприятия до выплаты процентов и налогов равна 2 млн. тг., проценты по текущим долгам — 0,4 млн. тг, число обыкновенных акций — 5000, ставка налога на прибыль — 30%. Предприятию требуется 3 млн. тг. для финансирования инвестиционного проекта, который, как ожидается, увеличит на 0,6 млн. тг. ежегодную прибыль предприятия до выплаты процентов и налогов. Рассматриваются следующие варианты:
1. выпуск 1000 акций;
2. кредит под 10% годовых.
Что наиболее выгодно для акционеров?
Определим точку безразличия х.
В случае выпуска акций прибыль на акцию равна ( х - 0,4) х (1 - 0,3) / (5000 + 1000).
В случае кредита прибыль на акцию равна ( х - 0,4 - 3 x 0,1) х (1 - 0,3) / 5000.
Тогда ( х - 0,4) х 0,7/ 6000 = ( х - 0,7) х 0,7 /5000, то есть х =2,2 млн.тг.
Ожидаемая ежегодная прибыль предприятия до выплаты процентов и налогов составит 2 + 0,6 = 2,6 млн. тг. Это превосходит 2,2 млн. тг. (значение точки безразличия). Поэтому прибыль на акцию будет выше в случае кредита.
Дополнительная эмиссия обыкновенных акций может привести к разбавлению прибыли на акцию и к перераспределению прав собственности. Поэтому решение относительного дополнительного выпуска обыкновенных акций должно быть тесно связано с реализацией стратегических планов предприятия
Вопросы для самоконтроля:
Что представляет собой финансовый рычаг?
Совокупный риск – это…
Перечислите источники совокупного риска.
Дайте определение точки безразличия.
Лекция №14. Теория структуры капитала: модели Модельяни-Миллера, компромиссные модели
Вопросы:
1. Теория структуры капитала: модели Модильяни—Миллера
В 1958 г. Франко Модильяни и Мертон Миллер опубликовали работу, содержавшую одну из самых удивительных теорий современного финансового менеджмента: они пришли к выводу, что стоимость любой фирмы определяется исключительно ее будущими доходами и, следовательно, не зависит от структуры ее капитала. Этот вывод имел такие масштабные последствия, что, по оценке членов Ассоциации финансового менеджмента, данная работа оказала на практику управления финансами большее влияние, чем все ранее опубликованные.
В своей работе Модильяни и Миллер, исходя из весьма жестких заданных условий, включающих, в частности, наличие идеальных рынков капитала (что подразумевает нулевое налогообложение), доказывают с помощью идеи арбитражных операций, что структура капитала не влияет на стоимость фирмы. Согласно Модильяни и Миллеру, стоимость акций фирмы не связана с соотношением между ее заемным и собственным капиталом.
Концепция Модильяни—Миллера является верной лишь при наличии определенных предпосылок. Тем не менее, продемонстрировав те условия, при которых структура капитала не влияет на стоимость фирмы, Модильяни и Миллер сделали важный вклад в понимание возможного влияния заемного финансирования.
В 1963 г. Модильяни и Миллер опубликовали вторую работу, посвященную структуре капитала, в которой ввели в свою первоначальную модель такой фактор, как налоги на корпорации, тем самым смягчив принятое ранее допущение — нулевое налогообложение. С учетом наличия налогов на корпорации было показано, что цена акций фирмы непосредственно связана с использованием этой фирмой заемного финансирования: чем выше доля заемного капитала, тем выше и цена акций. Согласно пересмотренной теории Модильяни—Миллера, фирмам следовало бы финансироваться на 100% за счет заемного капитала, так как это обеспечило бы им наивысшие курсы акций. Такой вывод обусловлен структурой налогообложения корпораций, существующей в США, — доходы акционеров должны выплачиваться из прибыли, остающейся после уплаты налогов, а выплаты кредиторам производятся из прибыли до уплаты налогов. Такое асимметричное налогообложение приводит к тому, что при увеличении доли заемного капитала увеличивается и доля валового дохода фирмы, остающаяся в распоряжении инвесторов.
Однако обычно доля займов в капитале фирмы бывает весьма далека от 100%. Позднее различные исследователи, пытаясь модифицировать теорию Модильяни—-Миллера, для того чтобы объяснить фактическое положение вещей, смягчали многие из первоначальных предпосылок данной теории. Выяснилось, что некоторые из этих предпосылок не оказывают существенного влияния на получаемые результаты, однако при введении в модель такого фактора, как затраты финансовых затруднений фирмы ввиду неблагоприятной структуры капитала, картина резко меняется. Так, экономия за счет снижения налоговых выплат обеспечивает повышение стоимости фирмы по мере увеличения доли займов в ее капитале, однако начиная с определенного момента (когда достигнута оптимальная структура капитала) при увеличении доли заемного капитала стоимость фирмы начинает снижаться, поскольку экономия на налогах более чем перекрывается ростом затрат вследствие необходимости поддержания более рисковой структуры источников средств.
Модифицированная с учетом фактора затрат финансовых затруднений теория Модильяни—Миллера утверждает:
1) наличие определенной доли заемного капитала идет на пользу фирме;
2) чрезмерное использование заемного капитала приносит фирме вред;
3) для каждой фирмы существует своя оптимальная доля заемного капитала.
Таким образом, модифицированная теория Модильяни—Миллера, именуемая теорией компромисса между экономией от снижения налоговых выплат и финансовыми затратами (tax savings-financial costs tradeoff theory), позволяет лучше понять факторы, от которых зависит оптимальная структура капитала.