Стоимость и структура капитала фирмы - раздел Философия, Содержание, цели и задачи финансового менеджмента
Понятие Стоимости1 Капитала Фирмы Было Введено В Самом Начале...
Понятие стоимости1 капитала фирмы было введено в самом начале курса (см. Базовые концепции) и относится к выраженному в процентной форме вознаграждению инвесторов за использование фирмой принадлежащих им средств. Другими словами, стоимость капитала фирмы представляет собой среднюю доходность на один рубль, вложенный инвесторами в активы предприятия. При этом корректнее говорить об ожидаемой стоимости долгосрочного капитала, так как основное направление использования этой категории – анализ экономической обоснованности долгосрочных2 управленческих решений фирмы, то есть решений, результат которых заранее однозначно предсказать заранее невозможно. При оценке стоимости капитала явно или неявно делается предположение о том, что все инвестиционные проекты фирмы (а финансово-хозяйственная деятельность любой фирмы по существу представляет собой совокупность инвестиционных проектов) характеризуются примерно одинаковым уровнем риска, что делает возможным использование в качестве ставки дисконтирования некоторой средней доходности на вложенный капитал. Очевидно также, что стоимость различных компонентов долгосрочного капитала при этом будет неодинаковой; как следствие необходимо взвешивать отдельные компоненты капитала в соответствии с рыночной оценкой их доли в общей структуре финансирования. Более того, в рамках принятой модели предполагается, что инвестиционные решение финансируются в пропорциях, соответствующих долям отдельных групп источников в общей структуре капитала, и таким образом, не меняют структуры3 капитала фирмы. Если это правило нарушается, что может иметь место при крупных инвестициях, существенным образом меняющих структуру капитала, то необходим расчет предельной (маржинальной) стоимости капитала, который будет приведен ниже.
В рамках сделанных выше допущений стоимость капитала предприятия можно представить, как средневзвешенную стоимостей отдельных источников финансирования
WACC4 = kS•S/(S+P+B) + kP•P/(S+P+B) + kB•B/(S+P+B), (6.1)
где через S, P и B обозначены соответственно суммарные рыночные котировки обыкновенных акций, привилегированных акций и облигаций компании; через kS, kP, и kB - соответственно стоимости отдельных составляющих долгосрочного капитала, определение которых будет рассмотрено ниже.
Формула (6.1), при всей ее привлекательности с точки зрения технической простоты расчета средневзвешенной стоимости капитала, имеет ряд очевидных ограничений. Главным препятствием к непосредственному применению этой формулы является предположение о том, что все источники долгосрочного финансирования компании котируются на финансовых рынках. Если можно допустить, что подобное предположение в целом выполняется для так называемой "англо-американской" модели корпоративного финансирования5, то в рамках "континентальной" или "японо-германской" модели не только формирование заемного капитала осуществляется в значительной степени в форме банковских кредитов, но и инвестирование в собственный капитал часто идет через коммерческие банки. Как следствие, возникают проблемы с рыночной оценкой как долевого, так и долгового финансирования. Еще в большей степени подобные проблемы характерны для так называемых переходных или трансформационных экономик6, характеризующихся низкой степенью информационной прозрачности и ликвидности финансовых рынков.
Кроме того, в условиях развитого финансового рынка компании обычно размещают привилегированные акции и облигации различных типов, характеризующиеся различной доходностью, или, что то же самое, стоимостью как источники финансирования.
Все это, тем не менее, не отменяет соотношения (6.1), как методологически наиболее корректного подхода к расчету стоимости капитала фирмы; просто необходимо учитывать оценочный характер этого соотношения. В силу приближенного характера используемых оценок, часто применяют более простую разновидность этой формулы, учитывающую лишь собственный капитал Е и заемный капитал D:
WACC = kE E/V + kD D/V. (6.1')
При этом сумма этих составляющих E + D = V, где V – рыночная стоимость капитала фирмы Другими словами, D суть требования кредиторов на активы фирмы, в то время как Е представляет собой остаточные требования собственников. Через kD обозначена посленалоговая стоимость заемного капитала фирмы, через kE - стоимость ее собственного капитала.
При невозможности определения рыночных характеристик для вычисления удельных весов отдельных составляющих долгосрочного капитала используют учетные оценки. Здесь, однако, становится необходимым учет нераспределенной прибыли прошлых лет7 и добавочного капитала в денежной части, в предположении, что их стоимость приблизительно равна стоимости акционерного капитала (обычно считается, что стоимость нераспределенной прибыли прошлых лет ниже стоимости капитала, привлекаемого за счет размещения обыкновенных акций, на величину издержек размещения)
. В заключение параграфа обратим внимание на весьма существенный, хотя и не всегда осознаваемый факт: средневзвешенная стоимость капитала представляет собой не среднюю стоимость источников, привлеченных фирмой в прошлом, а средневзвешенную стоимость каждого дополнительного рубля прироста долгосрочного капитала фирмы в текущих условиях. Этот вывод следует непосредственно из определения стоимости отдельных составляющих капитала фирмы, как ожидаемых доходностей на вложенный капитал. В противном случае теоретически возникала бы возможность существование фирм с нулевой стоимостью капитала.
Определение понятия собственно структуры капитала в большинстве классических зарубежных книг по финансам не приводится в силу, вероятно, самоочевидности этого понятия. Отечественные же специалисты дают различные толкования этого термина. В рамках настоящего курса будет принято следующее определение: под структурой капитала фирмы будет пониматься соотношение величин отдельных составляющих ее долгосрочного капитала в рыночной оценке.
Все темы данного раздела:
Структура управления финансами хозяйствующего субъекта. Управление по Центрам ответственности. Мотивация финансовых менеджеров
Финансовые службы занимают важное место в общей системе управления компанией. Не существует какой-либо установленной структуры управления финансами на уровне предприятия:
Внешняя среда управления финансами
Говоря о внешней среде управления финансами, имеют в виду, прежде всего, правовую и налоговую среду, в которой функционирует субъект хозяйствования. Соответствующие вопросы рассматр
Фиксированные и плавающие процентные ставки
Привлечение средств организацией может осуществляться как под фиксированную, так и под "плавающую", то есть изменяющуюся с течением времени процентную ставку. Очевидно, чт
Базовые концепции и гипотезы финансового менеджмента
В основе финансового менеджмента, как и любой другой науки, лежит ряд основополагающих концепций и гипотез, наличие которых позволяет создать определенную модель функционирования си
Финансовые инструменты
Современный финансовый менеджмент активно использует такие понятия, как финансовый инструмент, финансовые активы и др. Нормативно эти понятия не закреплены, однако широкое их примен
Процентные ставки, как инструмент финансовых расчетов
Принятие финансовых решений, в том числе связанных с оценкой финансовых активов, базируются на ряде основополагающих принципов, одним из наиболее важных среди которых является описа
Простые и сложные процентные ставки
Как уже отмечалось выше (см. Базовые концепции финансового менеджмента), временная стоимость денег может быть выражена несложной зависимостью (формулой) математического дисконтирова
Внутригодовые процентные начисления
В современной практике достаточно часто встречаются случаи, когда начисление процентов по некоторой номинальной годовой процентной ставке r осуществляется чаще, чем один раз
Аннуитеты. Дисконтированная и будущая стоимость аннуитета
Формулы (2.1) и (2.2) отражают зависимость текущего и будущего денежных потоков в случае, когда текущая стоимость уравновешивает единичный ожидаемый денежный поток (см. рис. 2.1 в к
Оценка финансовых активов
Все приведенные выше формулы призваны обслуживать различные виды финансовых расчетов. Одним из наиболее важных приложений этих формул является оценка финансовых активов. В наиболее
Оценка бескупонных (дисконтных) облигаций
По определению, бескупонные (дисконтные) облигации, или, как их еще называют, облигации с нулевым купоном, реализуются со скидкой (дисконтом) от номинала (номинальной или нарицательной стоимости) и
Оценка купонных облигаций6
В отличие от бескупонных, купонные облигации предполагают регулярную выплату процентного дохода, обычно по фиксированной ставке в процентах от номинальной стоимости, а в конце срока обращения вмест
Оценка долевых ценных бумаг в условиях низколиквидных рынков
В отечественной практике, характеризующейся экономической нестабильностью, низкой ликвидностью фондового рынка и незначительными размерами дивидендов, выплачиваемых по акциям больши
Задачи по теме с решениями
Задача 1. Оцените рыночную стоимость обыкновенных акций акционерной компании ХХХ номинальной стоимостью 10 руб. Дивиденд на одну акцию по результатам текущего года сос
В нашей задаче
rreal = (r - i)/(1 + i) = (0.19 – 0.15)/(1 + 0.15) = 0.0348, или 3.48%.
Для расчета полной доходности при выплате дивидендов каждые пол
Задачи для самостоятельного решения
Задача 2.1. Оцените рыночную стоимость обыкновенной акции корпорации ХYZ, если дивиденд на одну акцию по результатам текущего года составит $0.50. В течение пяти после
Риск и доходность в финансовом менеджменте
Концепция риска является одной из ключевых в финансовом менеджменте. Количественное измерение риска, его учет в принятии финансовых решений и, в частности, в оценке финансовых актив
Доход и доходность на инвестицию
Понятие доходности на инвестицию было введено в предыдущем разделе. При этом полный доход R на инвестицию за период владения (например, год t) включает в себя к
Инвестиционный риск
В отличие от общепринятого понятия риска, заключающегося в возможности наступления неблагоприятного варианта развития событий, риск в финансахозначает прежде всего неопределенность исхода, в
Мера риска для одиночного актива
Наиболее популярный метод анализа инвестиционных рисков основан на использовании математического ожидания в качестве индикатора ожидаемого инвестором дохода (доходности) на инвестицию и дисперсии л
Риск и доход инвестиционного портфеля3
Проведенный выше для одиночного актива анализ достаточно легко обобщить на случай инвестиционного портфеля. Ожидаемый доход Řp инвестиционного портфеля, состо
Дисперсия портфеля
В общем случае дисперсия портфеля, состоящего из n инвестиционных активов, имеет вид:
n n
σp2 = ∑ ∑
Диверсификация инвестиционного портфеля
Возвращаясь к формуле (3.10), легко заметить, что чем ниже коэффициент корреляции, тем выше эффект снижения риска в результате диверсификации. Снижения общего уровня риска портфеля
Задачи для самостоятельного решения
Задача 3.1. Инвестиционный фонд владеет акциями пяти компаний, которые характеризуются следующими данными:
Рыноч
Инвестиции и инвестиционная деятельность предприятия
Долгосрочные инвестиции предприятия могут включать инвестиции в различные ценные бумаги, как долевые, так и долговые; инвестиции в материальные и нематериальные внеоборотные активы;
Формирование бюджета (сметы) капитальных вложений
Принимая решение об инвестициях долгосрочного характера, фирма отказывается от денежных средств сегодня в пользу получения доходов в будущем. В соответствии с этим любое инвестицион
Оценка денежных потоков
Содержание этапа оценки денежных потоков можно определить, как представление полученной на предыдущем этапе информации о прогнозируемых доходах и расходах, связанных с реализацией п
Критерием отбора проектов служит выполнение неравенства
PI > 1 – проект принимается,
PI < 1 – проект отвергается.
Для рассматриваемого примера индекс доходности составит 1.27, соответственно, проект должен быть прин
Анализ инвестиционных проектов в условиях инфляции
Принятие инвестиционных решений в условиях существенного инфляционного изменения факторов, формирующих чистые денежные потоки, особенно актуальное в условиях трансформационных эконо
Анализ проектов различной продолжительности
В практике управления финансами вполне реальной представляется ситуация, когда аналитику необходимо сравнить инвестиционную привлекательность проектов различной продолжительности. Н
Выбор инвестиционных проектов при лимитированном объеме финансовых ресурсов
Все предыдущие рассуждения неявно предполагали достаточность капитала для финансирования всех приемлемых инвестиционных проектов фирмы при неизменности его (капитала) стоимос
Задачи для самостоятельного решения
Задача 4.1. Предприятие рассматривает возможность замены оборудования, которое было приобретено 5 лет назад за 10 млн. руб. Техническое состояние оборудования позволяе
Источники и методы долгосрочного финансирования
Изложенный в настоящем разделе материал позволит ответить на вопрос, каким образом фирма привлекает средства долгосрочного характера. Анализ потребности в долгосрочном капита
Долевые ценные бумаги, как инструмент долгосрочного финансирования
В качестве инструмента формирования капитала, предоставленного собственником для осуществления уставных целей предприятия выступают, для акционерных о
Размещение долевых ценных бумаг
Размещаться акции могут путем открытой либо закрытой подписки, а также путем предложения действующим акционерам преимущественных прав на приобретение акций. Более подробно преимущественные п
Дробление, консолидация и выкуп акций
Помимо размещения акций, существует еще ряд корпоративных действий, посредством которых компания меняет состав и/или структуру собственного капитала.
К чисто техническим де
Инструменты заемного финансирования
Рассмотрим более подробно второй источник формирования долгосрочного капитала предприятия –заемные средства. Принципиальное различие между источниками собственных и
Ссудное и арендное финансирование
Как уже отмечалось выше, предоставление долгосрочных ссуд банками и другими финансовыми организациями под фиксированную ставку стало достаточно редким явлением даже для более стабил
Платежи по лизингу
Под лизинговыми платежами понимаются выплаты лизингодателю, осуществляемые лизингополучателем за предоставленное ему право пользования лизинговым имуществом [Прилуцкий]. Исходя из тог
Конвертируемые ценные бумаги и их использование в качестве инструмента долгосрочного финансирования
В самом простом варианте конвертируемая ценная бумага определяется как облигация или привилегированная акция, конвертируемая, как правило, в обыкновенные акции. Эти типы цен
Стоимость основных составляющих долгосрочного капитала
Оценка стоимости отдельных составляющих долгосрочного капитала фирмы представляет собой одну из наиболее сложных в теоретическом и практическом плане задач современного финансового
Предельная стоимость капитала
До настоящего момента предполагалось, что у компании сложилась некоторая оптимальная10, или целевая структура капитала, и каждый новый привлекаемый рубль инвестиций финансируется из
Теории структуры капитала11
Основным вопросом, решаемым в рамках теории структуры капитала, является следующий: зависит ли стоимость капитала фирмы от его структуры. Если ответ на этот вопрос положителен, то с
Леверидж и стоимость капитала фирмы
Концепция левериджа16 получила в финансовом менеджменте достаточно широкое распространение, в первую очередь благодаря своей наглядности и удобству в анализе, интерпретации и управл
Понятие дивиденда. Порядок объявления и выплаты дивидендов
В самой общей постановке под выплатой дивидендов будем понимать распределение среди собственников компании средств, этой компанией заработанных. При этом речь может идти не т
Дивидендная политика акционерной компании
Основным вопросом, решаемым в рамках дивидендной политики, является определение размера дивидендного выхода, то есть доли прибыли, направляемой на выплату дохода акционерам. В самой
Основные теории дивидендной политики
Теория иррелевантности дивидендов
Ф. Модильяни и М. Миллер в 1961 году опубликовали статью, в которой доказывают, что дивидендная политикане влияет на рыночную стоим
Источники финансирования инвестиций в оборотный капитал
Теоретически источниками финансирования инвестиций в оборотный капитал могут служить любые источники финансовых ресурсов предприятия, как краткосрочные, так и долгосрочные. Однако в
Стратегии (модели) краткосрочного финансирования
Прежде, чем обратиться к рассмотрению основных подходов к финансированию оборотных средств, отметим, что анализ проводится на основе допущения о существовании у предприятий сформиро
Модель Баумола
Одной из наиболее известных моделей управления денежными средствами является модель Баумола. Она была разработана в 1952 году Уильямом Баумолом (W.J.Baumol) на базе модели управления запасами EO
Основные средства, как объект управления
В соответствии с ПБУ 6/01 к основным средствам относятся: здания, сооружения, рабочие и силовые машины и оборудование, измерительные и регулирующие приборы и устройства, вычислительная техника, тра
Амортизационная политика предприятия, как инструмент управления основным капиталом
Прежде, чем обратиться к обзору принятых методов начисления амортизации, отметим, что выбор того или иного метода начисления амортизации основных средств имеет значение прежде всего
Финансирование инвестиций в основной капитал
В популярных учебниках по финансам предприятий часто можно встретить термин "золотое правило финансов", которое может быть сформулировано следующим образом: источн
Новости и инфо для студентов