Оцінка ефективності реальних інвестиційних проектів

Питання оцінки ефективності при плануванні проектів розглядається на різних етапах. Відповідно розрізняються й способи оцінки ефективності, які використовуються на окремих етапах планування:

• на етапі проведення відбору проектів, коли відомі не всі умови підприємницької діяльності, економічна ефективність здійснюється за спрощеною схемою;
• на вирішальній стадії виконання проекту оцінка ефективності здійснюється за допомогою глобальних моделей, які дозволяють урахувати всі умови фінансування.

У системі управління інвестиціями оцінка ефективності і відбору проектів уявляє собою один з найбільш відповідальних етапів. Від того, наскільки об’єктивно та всебічно проведена ця оцінка, залежать терміни повернення вкладеного капіталу, варіанти альтернативного його використання і т.д.

Для оцінки ефективності проектів з метою відбору найбільш ефективного на практиці використовуються наступні показники:

• чистий приведений доход;
• індекс доходності;
• індекс рентабельності;
• період окупності;
• внутрішня ставка доходності.

В залежності від методу врахування фактора часу у здійсненні інвестиційних витрат і отриманні зворотного інвестиційного потоку всі розглянуті показники розподіляються на дві основні групи - дисконтні і статичні (бухгалтерські).

Показники оцінки ефективності інвестиційних проектів, засновані на дисконтних методах розрахунку передбачають обов’язкове дисконтування інвестиційних витрат і доходів за окремими інтервалами періоду, що розглядається. У той же час показники оцінки, засновані на статичних (бухгалтерських) методах розрахунку, передбачають використання у розрахунках бухгалтерських даних про інвестиційні витрати і доходи без дисконтування їх у часі.

На практиці показники ефективності проектів, засновані на використанні дисконтних методів розрахунку, є переважаючими. Вони розраховуються за усіма крупними проектами, реалізація яких носить довгостроковий характер. Показники, засновані на використанні статичних методів, застосовуються для оцінки ефективності короткострокових проектів.

Розглянемо методику розрахунку та умови використання показників ефективності інвестиційних проектів.

1. Чистий приведений доход (або чистий дисконтований доход) дозволяє отримати найбільш узагальнену характеристику результату інвестування, тобто кінцевий ефект в абсолютній сумі. Під чистим приведеним доходом треба розуміти різницю між сумарними приведеними доходами і витратами. Розрахунок цього показника здійснюється за формулою

 

(6.1)

 

де - чистий приведений доход за інвестиційним проектом; - сумарні приведені доходи; - сумарні приведені витрати.

Сумарні приведені доходи і витрати визначаються відповідно за формулами

(6.2)

(6.3)

де - грошевий потік доходів; - грошевий потік витрат (включає операційні витрати, витрати на придбання активів, відсотки за кредитами, податки); і - дисконтна ставка, виражена десятковим дробом (прийнятна для інвестора норма доходу); n - число інтервалів здійснення інвестиційних витрат.

Показник «чистий приведений доход» може бути використаний на першій стадії відбору проектів. Проект, за яким чистий приведений доход є від’ємною величиною або дорівнює нулю, повинен бути відхиленим, тому що він не принесе додаткового доходу на вкладений капітал. Проекти з додатним значенням даного показника дозволяють збільшувати вкладений капітал. Порівняльна оцінка взаємовиключних проектів за цим показником може дати об’єктивний результат тільки при порівняльних вихідних даних.

При розрахунку чистого приведеного доходу прийнятна для інвестора дисконтна ставка (норма доходу) обирається достатньою для того, щоб [9]:

• по-перше, компенсувати відмову від використання коштів, які є, на споживання;
• по-друге, компенсувати знецінення грошових коштів у зв’язку з інфляцією, яка має відбутися;
• по-третє, гарантувати відшкодування можливих втрат у зв’язку з настанням інвестиційних ризиків.

На практиці при аналізі ефективності інвестицій у США застосовують три варіанти прийнятної для інвестора норми доходу [9]:

- середню вартість капіталу (середні виплати за різними видами зайнятого капіталу:

звичайними та привілейованими акціями, відсотковими ставками за кредит і т.д.);

- ставки за довгостроковим кредитом;

- суб’єктивні оцінки, засновані на досвіді спеціалістів корпорації.

Визначення рівню норми доходу є ключовим питанням у теорії і практиці розрахунку економічної ефективності проекту.

Задача. Інвестиційний проект потребує вкладення 1000 тис. грн., при дисконтній ставці 15% грошовий потік доходів, що прогнозуються, складає: у перший рік - 200 тис. грн., у другий рік - 500 тис грн., у третій рік - 600 тис. грн., у четвертий рік - 800 тис грн., у п’ятий рік - 900 тис грн. Визначити чистий приведений доход за інвестиційним проектом.

Рішення задачі наведено у табл. 6.1.

Таблиця 6.1

Процес відшкодування первісних інвестицій

 

Грошові потоки	Період
Грошовий потік витрат, тис. грн.   Грошовий потік доходів, тис. грн.   Коефіцієнт дисконтування при ставці і =15%   Дисконтовані грошові потоки, тис. грн.   Потік чистого приведеного доходу, тис. грн.	-             -1000	-       0,87         -826	-       0,756         -448	-       0,658         -53	-       0,571         +404	-       0,497         +851
Сумарні приведені доходи, тис. грн.   Чистий приведений доход, тис. грн.	174+378+395+457+447=1851     -1000+1851=851

 

Аналіз динаміки потоку чистого приведеного доходу показує, що у початкових періодах (у даному прикладі перші три роки) він характеризується від’ємною величиною, поволі наближується до нульового значення, потім стає додатною величиною і на останній рік досягає свого максимуму.

У розглянутому прикладі результати розрахунків показують, що при реалізації інвестиційного проекту (через п’ять років) сума чистого приведеного доходу складає 851 тис. грн. І якщо величина чистого приведеного доходу додатна, то проект треба вважати перспективним.

2. Індекс (коефіцієнт) доходності також дозволяє співвіднести обсяг інвестиційних витрат з передбаченим грошовим потоком за проектом і розраховується за формулою

Розглядаючи показник «індекс (коефіцієнт) доходності», треба звернути увагу на те, що він базується на тих же вихідних передумовах, що й показник «чистого приведеного доходу». Однак, на відміну від чистого приведеного доходу, індекс доходності є відносним показником, який характеризує не абсолютний розмір чистого грошового потоку, а його рівень по відношенню до інвестиційних витрат. Ця перевага індексу доходності дозволяє використовувати його у процесі порівняльної оцінки ефективності проектів, що розрізняються за своїми розмірами інвестиційних витрат. В умовах обмежених інвестиційних ресурсів індекс доходності дає можливість здійснити відбір таких проектів, які забезпечать максимальну віддачу капіталу, що інвестується.

Крім того, індекс доходності може бути використаний і для відсіву неефективних проектів на попередній стадії їх розгляду. Якщо значення індексу доходності менше або дорівнює одиниці, проект повинен бути відкинутий у зв’язку з тим, що він не принесе доходу на капітал, який інвестується. Іншими словами, для реалізації можуть бути прийняті проекти тільки зі значенням індексу доходності вище одиниці. У взаємовиключних проектах за цим критерієм обирається той, у якому індекс доходності, за наявності інших рівних умов, є найвищим.

Задача. Розрахувати індекс доходності інвестиційного проекту, дані за яким приведені у табл. 6.1

Рішення. СПД = 1851 тис. грн., СПВ = 1000 тис грн., ІД = 1851/1000=1,851.

Висновок: Оскільки індекс доходності перевищує одиницю - проект є перспективним.

3. Індекс (коефіцієнт) рентабельності у процесі оцінки ефективності проекту може відігравати лише допоміжну роль, тому що не дозволяє інвестору у повній мірі оцінити весь зворотний потік за проектом (значну частину цього потоку складають амортизаційні відрахування) і не дозволяє порівняти показники, що аналізуються, у часі. Розрахунок цього показника здійснюється за формулою

де ІР - індекс рентабельності; ЧПП - сума чистого приведеного прибутку за період експлуатації проекту.

Показник «індекс рентабельності» дозволяє вичленити у сукупному грошовому потоці важливішу його складову - суму інвестиційного прибутку. Крім того, він дозволяє здійснити порівняльну оцінку рівню рентабельності інвестиційної діяльності. Результати порівняння дозволяють визначити: чи дає можливість реалізація проекту підвищити загальний рівень ефективності діяльності підприємства у наступному періоді, чи знизить його, що також є одним з критеріїв прийняття інвестиційного рішення.

4. Період окупності це час, необхідний для отримання від інвестиційного проекту грошових доходів, які дорівнюють початковій інвестиційній сумі. Даний показник визначає термін, впродовж якого інвестиції будуть «заморожені», тому що реальний доход від інвестиційного проекту почне поступати тільки тоді, коли закінчиться термін окупності.

Виходячи з визначення, період окупності розраховується шляхом рішення наступного рівняння відносно змінної t

(6.4)

На практиці період окупності, що дисконтується, визначається на основі аналізу динаміки чистого приведеного доходу. Так, наприклад, аналіз даних за динамікою чистого приведеного доходу у табл. 6.1 показує, що період окупності визначається переломним моментом, коли від’ємне значення чистого приведеного доходу змінюється на додатне. Наприклад, у відповідності з даними табл. 6.1 період окупності інвестиційного проекту лежить у межах від трьох () до чотирьох () років. Якщо в межах року грошовий потік доходів рівномірний, то момент окупності протягом року визначається як

Тоді у розглянутому прикладі період окупності дорівнює

Таким чином, період окупності інвестиційного проекту, дані якого наведені у табл. 6.1, складає 3,1 року.

На етапі проведення техніко-економічного обґрунтування проекту, коли ще невідомі розподілення грошових потоків у часі, користуються спрощеною формулою

де () - середньорічні сумарні приведені доходи.

Дана формула дозволяє відносно грубо оцінити період окупності проекту. Так, період окупності інвестиційного проекту, дані за яким наведені у табл. 6.1, складатиме не 3,1 року, а

1000/(1851:5) = 2,7 року.

Інтерпретувати показник «період окупності» з позицій будь-яких єдиних нормативних вимог не є можливим. Чим він нижче, тим ефективніше проект. І у цій якості його можна рекомендувати для порівняльної оцінки альтернативних проектів. Однак треба зауважити, що даний показник (якщо його розглядати ізольовано) може викривити результати порівняння ефективності проектів, бо він не розкриває розміру чистого приведеного доходу за межами періоду окупності. Крім того, період окупності не чуттєвий до розміру проекту, що є також недоліком даного показника. Таким чином, період окупності може розглядатися як допоміжний показник, який дозволяє у доступній формі оцінити ефективність інвестицій.

В якості допоміжного даний показник часто використовують комерційні банки та адміністрації при наданні податкових і кредитних пільг інвесторам для залучення капіталу в країну або регіон. Пільги надаються на період окупності інвестиційного проекту.

Період окупності оцінюють стосовно до проектів, що фінансуються за рахунок довгострокових зобов’язань. У цьому випадку період окупності повинен бути коротше періоду користування позиковими коштами.

Даний показник може бути використаний на стадії відбору проектів (у цьому випадку проекти з більш високим періодом окупності при однаковості інших показників буде відкидатися).

Звичайно на підприємстві встановлюється максимально припустимий період окупності, що дозволяє відхилити інвестиційні проекти, період окупності яких перевищує цей максимум.

Задача. Говорять, що не багато інвесторів позитивно віднеслися б до проекту, якій б приніс перший грошовий доход через 100 років незалежно від розміру доходу. Прокоментуйте цю позицію.

5. Внутрішня ставка доходності (ВСД) є найбільш складним показником оцінки ефективності проектів. Внутрішня ставка доходності проекту являє собою ставку дисконтування, яка урівнює сумарні приведені доходи і сумарні приведені витрати і тому забезпечує нульове значення чистого приведеного доходу. Оцінка інвестиційних проектів за допомогою ВСД заснована на визначенні максимальної величини ставки дисконтування, при якій проекти залишаться беззбитковими.

Розрахунок ВСД здійснюється шляхом рішення рівняння (6.4) відносно перемінної i (дисконтної ставки). Рішення даного рівняння відносно i можливо тільки методом послідовних наближень, тобто шляхом підбору дисконтної ставки.

На прикладі визначимо ВСД інвестиційного проекту, дані за яким наведені у табл. 6.1. На першому етапі припустимо, що ВСД = i = 35%, тоді

 

 

Так як отримане значення СПД перевищує СПВ = 1000 тис. грн., необхідно збільшити дисконтну ставку, наприклад, до ВСД = i = 45%, тоді

 

 

Так як отримане значення СПД вже менше СПВ = 1000 тис. грн., необхідно трохи зменшити дисконтну ставку і прийняти її між 35% і 45%, наприклад, ВСД = i = 40%, тоді

 

 

Таким чином, внутрішня ставка доходності інвестиційного проекту, дані за яким наведені у табл. 6.1, складає приблизно ВСД 40%.

За своєю економічною природою прийнятна для інвестора норма доходу і внутрішня ставка доходності за проектом є поняттями ідентичними. Але в першому випадку норма доходу привноситься зовні, виходячи із розуміння інвестором прийнятного рівня доходу на капітал. У другому варіанті норма доходу формується на основі співвідношення доходів і витрат, які складаються об’єктивно.

Показник внутрішньої ставки доходності прийнятний для порівняльної оцінки різних проектів. Наприклад, при порівнянні з коефіцієнтом рентабельності власного капіталу і рівня доходності за альтернативними видами інвестування (депозитними вкладами, державними облігаціями, акціями і облігаціями корпорацій). На підприємстві може бути встановлений в якості цільового нормативу показник «мінімальна внутрішня ставка доходності», і проекти з недостатньо високим його значенням будуть автоматично відхилятися як неефективні.

Усі розглянуті показники оцінки ефективності проектів знаходяться між собою у тісному взаємозв’язку і дозволяють оцінити ефективність проекту з різних позицій. Тому при оцінці ефективності і відборі проектів їх використовують у комплексі. Однак основними показниками ефективності при відборі інвестиційних проектів є чистий приведений дохід і внутрішня ставка доходності.